摘要：價(jià)格發(fā)現(xiàn)是反映期貨市場(chǎng)效率的一個(gè)重要功能。利用協(xié)整檢驗(yàn)、Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)等方法對(duì)我國(guó)黃金期貨市場(chǎng)與現(xiàn)貨市場(chǎng)之間的動(dòng)態(tài)關(guān)系進(jìn)行實(shí)證研究的結(jié)果顯示：我國(guó)黃金期貨市場(chǎng)和現(xiàn)貨市場(chǎng)之間不存在長(zhǎng)期均衡關(guān)系，并且二者不能相互引導(dǎo)，我國(guó)黃金期貨市場(chǎng)尚不具有價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能。

　　關(guān)鍵詞：期貨市場(chǎng)；現(xiàn)貨市場(chǎng)；協(xié)整檢驗(yàn)；誤差修正模型；因果關(guān)系檢驗(yàn)

　　一、引言

　　2008年1月9日，黃金期貨在上海期貨交易所上市。我國(guó)作為世界上第一大黃金生產(chǎn)國(guó)和第二大黃金消費(fèi)國(guó)，開(kāi)展黃金期貨交易具有重要意義。一是可以拓寬我國(guó)投資者的投資渠道，為黃金投資者和套期保值者提供避險(xiǎn)的手段；二是可以為發(fā)揮我國(guó)黃金期貨的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，促進(jìn)國(guó)內(nèi)黃金定價(jià)機(jī)制的完善和爭(zhēng)取黃金國(guó)際定價(jià)權(quán)打下基礎(chǔ)。

　　紐約黃金市場(chǎng)、倫敦黃金市場(chǎng)、蘇黎士黃金市場(chǎng)和東京黃金市場(chǎng)是國(guó)際黃金期貨、現(xiàn)貨交易的主要市場(chǎng)，對(duì)世界黃金現(xiàn)貨價(jià)格的形成有著重大影響。我國(guó)的黃金期貨市場(chǎng)作為一個(gè)新興市場(chǎng)，在國(guó)內(nèi)黃金現(xiàn)貨價(jià)格的形成過(guò)程中是否具有價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，以及為什么會(huì)出現(xiàn)這樣的狀況，是一個(gè)值得國(guó)內(nèi)學(xué)者探討和研究的重要問(wèn)題。

　　二、數(shù)據(jù)選取與研究方法

　�。ㄒ唬�數(shù)據(jù)的選取。黃金期貨市場(chǎng)和現(xiàn)貨市場(chǎng)數(shù)據(jù)分別來(lái)源于上海期貨交易所和上海黃金交易所。對(duì)我國(guó)黃金期貨市場(chǎng)價(jià)格數(shù)據(jù)，本文選取每日成交量最大的上海黃金期貨合約數(shù)據(jù)作為代表構(gòu)造連續(xù)期貨合約；對(duì)我國(guó)黃金現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格數(shù)據(jù)，本文統(tǒng)一采用Au9999品種的交易數(shù)據(jù)。兩者均采用收盤(pán)價(jià)格，數(shù)據(jù)跨越時(shí)間為2008年1月9日至2010年6月10日，選取數(shù)據(jù)568個(gè)。以yt和ft別表示黃金期貨和現(xiàn)貨價(jià)格序列，lny和In-ft分別表示黃金期貨和現(xiàn)貨價(jià)格的對(duì)數(shù)序列。

　�。ǘ�）研究方法。首先對(duì)黃金期貨和現(xiàn)貨價(jià)格序列的相關(guān)性進(jìn)行了檢驗(yàn)，然后利用ADF單位根檢驗(yàn)方法對(duì)黃金期貨和現(xiàn)貨價(jià)格對(duì)數(shù)序列的平穩(wěn)性進(jìn)行檢驗(yàn)，在此檢驗(yàn)的基礎(chǔ)上建立VaR模型并對(duì)其進(jìn)行Johansen檢驗(yàn)以驗(yàn)證黃金期貨和現(xiàn)貨價(jià)格對(duì)數(shù)序列之間的協(xié)整性。若存在協(xié)整性則可建立誤差修正模型，并利用Granger因果檢驗(yàn)來(lái)檢驗(yàn)期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格之間的相互引導(dǎo)關(guān)系，然后再利用方差分解和沖擊效應(yīng)檢驗(yàn)分析來(lái)自現(xiàn)貨市場(chǎng)和期貨市場(chǎng)的影響，以確定期貨和現(xiàn)貨在價(jià)格發(fā)現(xiàn)過(guò)程中的作用大小。

　　我國(guó)黃金市場(chǎng)的期貨與現(xiàn)貨價(jià)格的走勢(shì)幾乎是一致的；經(jīng)對(duì)其相關(guān)性進(jìn)行檢驗(yàn)，黃金期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格之間的相關(guān)系數(shù)為0.9624，二者高度相關(guān)，說(shuō)明我國(guó)黃金期貨市場(chǎng)與現(xiàn)貨市場(chǎng)之間存在明顯的正相關(guān)關(guān)系。

　�。ǘ�）平穩(wěn)性檢驗(yàn)。分別對(duì)lnyt、lnft、△lny，和△lnft進(jìn)行ADF單位根檢驗(yàn)，從檢驗(yàn)結(jié)果可以看出lnyt和lnft非平穩(wěn)的，而Alnyt和△lnft是平穩(wěn)的，這說(shuō)明黃金期貨和現(xiàn)貨價(jià)格對(duì)數(shù)序列均是一階平穩(wěn)，服從I（1）過(guò)程。

　�。ㄈ�）建立VaR模型對(duì)黃金期貨價(jià)格對(duì)數(shù)序列l(wèi)ny，和黃金現(xiàn)貨價(jià)格對(duì)數(shù)序列l(wèi)nft，分別建立不同滯后階數(shù)的VaR模型，并根據(jù)AIC和SC準(zhǔn)則確定模型的滯后階數(shù)為2，故建立模型如下：

　　lnyt=0.17268+0.7603 lnyt-1+0.25841 lnyt-2+0.2342 lnft-1-0.3122 lnft-2+ε1t�。�1）

　　lnft=0.1688+0.7014 lnft-1+0.1312 lnft-2+0.2914lnyt-1-0.1420lnyt-2+ε2t�。�2）

　�。ㄋ模㎎ohansen檢驗(yàn)。對(duì)VaR模型（1）和（2）進(jìn)行Johansen協(xié)整檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果如表2所示。由表2可知，在5％的顯著水平下，lny，和lnf，之間不存在協(xié)整關(guān)系，說(shuō)明黃金期貨市場(chǎng)和現(xiàn)貨市場(chǎng)之間不存在長(zhǎng)期均衡關(guān)系。

　　（五）Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)。為了進(jìn)一步分析黃金期貨市場(chǎng)和現(xiàn)貨市場(chǎng)之間的引導(dǎo)關(guān)系，下面對(duì)黃金期貨價(jià)格對(duì)數(shù)序列l(wèi)nyt和現(xiàn)貨價(jià)格對(duì)數(shù)序列l(wèi)n￡進(jìn)行Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果見(jiàn)表3、表4和表5.可知，2008年1月9日至2010年6月10日之間，黃金期貨價(jià)格對(duì)數(shù)序列l(wèi)nyt和現(xiàn)貨價(jià)格對(duì)數(shù)序列l(wèi)nft之間不存在Granger因果關(guān)系，即：上海黃金期貨價(jià)格與黃金現(xiàn)貨價(jià)格之間不存在引導(dǎo)關(guān)系，黃金期貨價(jià)格均不具有價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，說(shuō)明現(xiàn)階段中國(guó)的黃金期貨市場(chǎng)還沒(méi)有達(dá)到非常有效。

　　四、結(jié)論及建議

　　（一）結(jié)論。本文通過(guò)相關(guān)性分析、協(xié)整檢驗(yàn)和Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)對(duì)我國(guó)黃金期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格之間的關(guān)系進(jìn)行了實(shí)證研究。相關(guān)性分析結(jié)果表明我國(guó)黃金期貨價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格之間存在明顯的正相關(guān)關(guān)系，二者呈同方向變動(dòng)；Johansen協(xié)整檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)我國(guó)黃金期貨和現(xiàn)貨價(jià)格之間不存在協(xié)整關(guān)系，這說(shuō)明兩者之間并不存在一種長(zhǎng)期的均衡關(guān)系，我國(guó)黃金期貨價(jià)格不會(huì)對(duì)現(xiàn)貨價(jià)格進(jìn)行調(diào)整，同樣我國(guó)黃金現(xiàn)貨價(jià)格也不會(huì)改變?nèi)藗儗?duì)黃金期貨價(jià)格的預(yù)期，即黃金期貨不具有價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能；Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)結(jié)果表明我國(guó)黃金期貨和現(xiàn)貨價(jià)格之間不存在相互引導(dǎo)關(guān)系，即我國(guó)黃金期貨價(jià)格的變動(dòng)不引導(dǎo)黃金現(xiàn)貨價(jià)格變動(dòng)，反之亦然，再次證明我國(guó)的黃金期貨市場(chǎng)不具有價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能。

　　上述結(jié)論的形成原因：

　　1　我國(guó)的黃金期貨市場(chǎng)還是一個(gè)新興市場(chǎng)，投資者尚沒(méi)有形成投資和利用黃金期貨對(duì)黃金現(xiàn)貨進(jìn)行套期保值的熱情和習(xí)慣，它很難成為一個(gè)有效的市場(chǎng)。

　　2　我國(guó)對(duì)于黃金期貨市場(chǎng)的監(jiān)管過(guò)于嚴(yán)格，進(jìn)入門(mén)檻設(shè)置過(guò)高，這是造成目前我國(guó)黃金期貨成交量太小、交易不夠活躍的關(guān)鍵原因。交易不活躍必然導(dǎo)致市場(chǎng)的低效率，黃金期貨市場(chǎng)應(yīng)有的功能在我國(guó)沒(méi)有體現(xiàn)出來(lái)。

　　3　我國(guó)黃金期貨市場(chǎng)和現(xiàn)貨市場(chǎng)更多地受?chē)?guó)際黃金期貨和現(xiàn)貨市場(chǎng)的影響，呈現(xiàn)出被動(dòng)的變動(dòng)局面，這也是我國(guó)黃金期貨市場(chǎng)和現(xiàn)貨市場(chǎng)呈現(xiàn)出高度相關(guān)性的主要原因。

　　4　另外，黃金期貨是一種特殊的金屬期貨，黃金的貨幣職能使黃金期貨價(jià)格除受到黃金現(xiàn)貨市場(chǎng)的影響外，還受到美元匯率、通貨膨脹率、原油價(jià)格、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率以及其他眾多經(jīng)濟(jì)政治因素的影響。從2008年開(kāi)始至今世界經(jīng)濟(jì)動(dòng)蕩劇烈，先是美國(guó)次貸危機(jī)。繼而是由次貸危機(jī)引發(fā)的全球金融危機(jī)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)遭受重創(chuàng)，世界各國(guó)經(jīng)濟(jì)紛紛因此而受影響，美元對(duì)外不斷貶值，通貨膨脹在世界多數(shù)國(guó)家時(shí)隱時(shí)現(xiàn)，這也導(dǎo)致國(guó)際黃金價(jià)格劇烈震蕩，使本來(lái)就復(fù)雜多變的黃金市場(chǎng)增添了更多不測(cè)因素，這也可能是導(dǎo)致我國(guó)黃金期貨市場(chǎng)對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能不明顯的一個(gè)重要原因。

　�。ǘ�）建議。黃金期貨市場(chǎng)的發(fā)展對(duì)我國(guó)有重要意義，為了更好地促進(jìn)、引導(dǎo)和規(guī)范國(guó)內(nèi)黃金期貨市場(chǎng)的發(fā)展應(yīng)從以下幾個(gè)方面著手：

　　1　政府應(yīng)該加大對(duì)黃金期貨的宣傳力度，使投資者更多地認(rèn)識(shí)和了解黃金期貨的交易方式、投資、避險(xiǎn)和套期保值功能，擁有更多理性的投資熱情。

　　2　政府應(yīng)逐步降低投資者進(jìn)入黃金期貨市場(chǎng)的門(mén)檻，使更多擁有理性投資熱情的投資者能夠進(jìn)入黃金期貨市場(chǎng)進(jìn)行投資，以活躍我國(guó)的黃金期貨市場(chǎng)，使我國(guó)黃金期貨市場(chǎng)真正發(fā)揮自身功能，增加我國(guó)在國(guó)際市場(chǎng)上的黃金定價(jià)權(quán)。

　　3　政府應(yīng)督促相關(guān)機(jī)構(gòu)逐步完善電子交易平臺(tái)，延長(zhǎng)國(guó)內(nèi)黃金期貨交易時(shí)間，與國(guó)際黃金期貨交易逐步接軌。

　　4　政府相關(guān)部門(mén)應(yīng)加強(qiáng)立法監(jiān)管，完善有關(guān)法律法規(guī)和交易流程，嚴(yán)厲打擊各種違法違規(guī)行為，規(guī)范和引導(dǎo)國(guó)內(nèi)黃金期貨市場(chǎng)朝著更有效率的方向發(fā)展。