一、我國(guó)養(yǎng)老基金的運(yùn)行現(xiàn)狀

　　1.養(yǎng)老基金收不抵支。

　　2001年的統(tǒng)籌基金支付缺口接近400億元，全國(guó)2／3的�。▍^(qū)）養(yǎng)老保險(xiǎn)金確保發(fā)放面臨困難。并且，省內(nèi)地區(qū)間的經(jīng)濟(jì)不平衡問(wèn)題進(jìn)一步顯現(xiàn)。以廣東省為例，由于養(yǎng)老保險(xiǎn)制度改革起步時(shí)是以縣（市）為核算單位從簡(jiǎn)操作的，而省內(nèi)各縣（市）的經(jīng)濟(jì)水平和負(fù)擔(dān)能力差別很大，全省148個(gè)核算單位中80％有赤字。廣州和深圳兩市基金結(jié)余則占全省結(jié)余基金總量的45.61％，這已經(jīng)對(duì)養(yǎng)老保險(xiǎn)制度的社會(huì)化、市場(chǎng)化運(yùn)行產(chǎn)生了很大的消極影響。在全國(guó)水平上，實(shí)際養(yǎng)老保險(xiǎn)費(fèi)征繳數(shù)很可能僅有應(yīng)繳數(shù)的一半。部分原因是養(yǎng)老保險(xiǎn)強(qiáng)制繳費(fèi)力度不夠，也有基于工資的繳費(fèi)比率過(guò)高（各地一般超過(guò)20％，有些地方超過(guò)30％）造成逃避繳費(fèi)現(xiàn)象的出現(xiàn)。

　　2.存在龐大的養(yǎng)老金債務(wù)。

　　1997年養(yǎng)老保險(xiǎn)改革前形成的顯性和隱性養(yǎng)老金債務(wù)（本文簡(jiǎn)稱(chēng)為舊的養(yǎng)老金債務(wù)）是國(guó)家債務(wù)的最大組成部分，這些債務(wù)的現(xiàn)值為國(guó)民生產(chǎn)總值的35％到75％。由于這些債務(wù)的償付期非常長(zhǎng)（60—70年，直到享有舊的養(yǎng)老金權(quán)利最后一個(gè)人去世為止），因此這一債務(wù)對(duì)國(guó)家資金的運(yùn)轉(zhuǎn)并不構(gòu)成威脅。如果舊的養(yǎng)老金債務(wù)不能在最初就完成籌資，而是在現(xiàn)期的基礎(chǔ)下按期償付，每年的轉(zhuǎn)軌成本（據(jù)估計(jì)為當(dāng)期財(cái)政預(yù)算收入的1—2％）會(huì)在20年左右的時(shí)間內(nèi)緩慢增長(zhǎng)，然后下降（養(yǎng)老保險(xiǎn)系統(tǒng)的實(shí)際收支資金缺口至少是轉(zhuǎn)軌成本的兩倍）。

　　舊的養(yǎng)老金債務(wù)包含兩個(gè)部分：一是需要支付給在新制度引入時(shí)已退休職工的養(yǎng)老金部分稱(chēng)為顯性部分。二是在舊系統(tǒng)下參加工作并繼續(xù)工作的“中人”以后領(lǐng)取養(yǎng)老金的權(quán)利，這一部分稱(chēng)為隱性部分。這兩個(gè)債務(wù)部分都不是實(shí)賬形式。第二部分的債務(wù)只是要在這些人員退休以后支付。國(guó)務(wù)院確定的新的全國(guó)養(yǎng)老保險(xiǎn)系統(tǒng)中，沒(méi)有對(duì)舊的養(yǎng)老金債務(wù)兩個(gè)組成部分籌資的規(guī)定，其隱含的假設(shè)是當(dāng)期的養(yǎng)老保險(xiǎn)費(fèi)足以實(shí)現(xiàn)新系統(tǒng)確定的所有目標(biāo)（包括個(gè)人賬戶(hù)中的基金積累）或者是會(huì)有未明確的資金來(lái)源�，F(xiàn)在的情況是要明確這些資金來(lái)源，并使這些資金能為養(yǎng)老保險(xiǎn)所用。使用國(guó)有資產(chǎn)來(lái)對(duì)舊的養(yǎng)老保險(xiǎn)債務(wù)進(jìn)行籌資償付是有依據(jù)的。在計(jì)劃經(jīng)濟(jì)時(shí)代和早期的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)改革期間，國(guó)有職工的貨幣化工資非常低。這樣就形成了數(shù)目巨大的額外性產(chǎn)業(yè)積累，并被投資形成新的國(guó)有資產(chǎn)。由于并沒(méi)有明確要求將來(lái)的養(yǎng)老金責(zé)任從何種專(zhuān)項(xiàng)基金中承擔(dān)（這方面有過(guò)一兩次嘗試，但在“文化大革命”期間都被放棄），這些國(guó)有資產(chǎn)的一部分可考慮作為一個(gè)替代性的國(guó)家“養(yǎng)老基金”。國(guó)家所有的房地產(chǎn)、國(guó)家在國(guó)有上市企業(yè)中所持的股票，以及數(shù)目眾多的非上市國(guó)有企業(yè)都可作為承擔(dān)養(yǎng)老金責(zé)任的基礎(chǔ)。

　　3.由于缺乏有效的增值手段，養(yǎng)老基金貶值嚴(yán)重。

　　根據(jù)規(guī)定，養(yǎng)老基金除預(yù)留相當(dāng)于兩個(gè)月的支付費(fèi)用外，只能存入銀行或購(gòu)買(mǎi)國(guó)家債券。如到1996年，歷年滾存結(jié)余的578.56億元養(yǎng)老基金中，在銀行基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金專(zhuān)戶(hù)存款380.72億元，占65.8％；購(gòu)買(mǎi)國(guó)家債券95.33億元，占16.5％。然而，由于我國(guó)銀行存款利率長(zhǎng)期略低于當(dāng)年通貨膨脹率，且銀行存款以單利計(jì)息、通貨膨脹以復(fù)式計(jì)算，加速了通貨膨脹對(duì)養(yǎng)老基金的貶值影響，削弱了銀行存款的保值能力。而國(guó)債實(shí)行管制利率，且在高通脹時(shí)期沒(méi)有保值貼補(bǔ)，其收益率也偏低。因此，我國(guó)養(yǎng)老基金的實(shí)際收益率基本與通脹率持平，遠(yuǎn)低于工資上漲率，基金保值增值顯然無(wú)從實(shí)現(xiàn)。與國(guó)外比較，我國(guó)養(yǎng)老基金的實(shí)際投資收益率差距更大。

　　應(yīng)該承認(rèn)，這種情況已經(jīng)引起我國(guó)養(yǎng)老基金的實(shí)際收益率低于工資增長(zhǎng)率，動(dòng)搖了我國(guó)社會(huì)養(yǎng)老保險(xiǎn)制度的基礎(chǔ)。其理由是，如果積累的養(yǎng)老基金資產(chǎn)的增長(zhǎng)不如工資增長(zhǎng)得快，當(dāng)職工退休時(shí)，就不能達(dá)到政府所承諾的養(yǎng)老金替代率。為不使職工對(duì)多年退休儲(chǔ)蓄所實(shí)現(xiàn)的較低的替代率感到失望，政府往往不得不增加資金補(bǔ)貼。再者，如果名義利率低于通貨膨脹率，職工退休時(shí)所得到的養(yǎng)老金將遠(yuǎn)遠(yuǎn)少于在職時(shí)的工資，養(yǎng)老金的實(shí)際購(gòu)買(mǎi)力也要低得多。另外，如果利率低是因?yàn)轲B(yǎng)老基金被迫按指定利率借給政府造成的，就形成了對(duì)職工隱蔽的稅收。

　　二、我國(guó)養(yǎng)老基金籌資體制的改革取向

　　1.多渠道籌集養(yǎng)老保險(xiǎn)改革的轉(zhuǎn)制成本。

　　養(yǎng)老保險(xiǎn)改革帶來(lái)的規(guī)模巨大的轉(zhuǎn)制成本，作為政府的負(fù)債必須在政府的資產(chǎn)負(fù)債表中以相應(yīng)的政府資產(chǎn)或資金收入予以平衡。國(guó)家應(yīng)制定一個(gè)中長(zhǎng)期財(cái)政計(jì)劃，在若干年內(nèi)逐步消化和吸收養(yǎng)老保險(xiǎn)改革的轉(zhuǎn)制成本，否則隨著人口老齡化加劇和贍養(yǎng)率的提高，財(cái)政隱性負(fù)債將會(huì)急劇增加，威脅未來(lái)的財(cái)政穩(wěn)固和財(cái)政的可持續(xù)性。根據(jù)國(guó)際上養(yǎng)老保險(xiǎn)改革的成功經(jīng)驗(yàn)，支付養(yǎng)老保險(xiǎn)的轉(zhuǎn)制成本有三條主要的籌資渠道：國(guó)有資產(chǎn)轉(zhuǎn)移、征收新的稅收及發(fā)行特別國(guó)債等。

　�。�1）國(guó)有資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移。國(guó)有資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移仍不失為我國(guó)養(yǎng)老保險(xiǎn)改革轉(zhuǎn)制成本的一條重要籌資渠道。國(guó)有資產(chǎn)轉(zhuǎn)移所獲得的資金數(shù)量是國(guó)有資產(chǎn)的規(guī)模和質(zhì)量、金融市場(chǎng)的發(fā)達(dá)程度和金融市場(chǎng)的吸收能力的函數(shù)。金融市場(chǎng)必須提高市場(chǎng)進(jìn)入標(biāo)準(zhǔn)而不是降低標(biāo)準(zhǔn)，建立有效的退出機(jī)制，改變目前上市公司質(zhì)量低下的局面，適當(dāng)減緩企業(yè)上市速度。

　　通過(guò)變現(xiàn)或劃撥?chē)?guó)有資產(chǎn)來(lái)補(bǔ)充養(yǎng)老保險(xiǎn)基金。根據(jù)財(cái)政部的統(tǒng)計(jì)，1999年我國(guó)全部國(guó)有資產(chǎn)的總量為90964.2億元，其中經(jīng)營(yíng)性國(guó)有資產(chǎn)的總額為66748.4億元。用這部分資金來(lái)補(bǔ)充養(yǎng)老保險(xiǎn)基金，其總量顯然是很可觀的。

　�。�2）在繼續(xù)實(shí)行財(cái)政收入增3％轉(zhuǎn)入養(yǎng)老基金政策的同時(shí)，開(kāi)征新稅種或提高某些稅種的稅率。政府可以運(yùn)用政府的強(qiáng)制力增加新的稅收以平衡養(yǎng)老保險(xiǎn)改革的轉(zhuǎn)制成本，但這些稅收不應(yīng)成為政府對(duì)在職職工的養(yǎng)老保險(xiǎn)的未來(lái)承諾，不應(yīng)與納稅人的未來(lái)利益掛鉤，而只是用于對(duì)養(yǎng)老保險(xiǎn)轉(zhuǎn)制成本的消化和吸收，否則政府的隱性直接負(fù)債將會(huì)劇增，而缺乏必要的資金來(lái)源。在稅種的選擇上要堅(jiān)持稅收中性的原則，主要選擇具有累進(jìn)性特征的稅種，可以考慮開(kāi)征社會(huì)保障稅、資本利得稅、遺產(chǎn)稅、累進(jìn)稅率的銀行存款利息稅等。

　�。�3）發(fā)行特別國(guó)債。發(fā)行長(zhǎng)期的特別國(guó)債是政府支付養(yǎng)老保險(xiǎn)轉(zhuǎn)制成本的又一條可行的籌資渠道。智利的經(jīng)驗(yàn)表明，通過(guò)制定恰當(dāng)?shù)恼�策，特別國(guó)債相當(dāng)大部分（40％）由養(yǎng)老基金持有，既可以使養(yǎng)老保險(xiǎn)轉(zhuǎn)制平穩(wěn)過(guò)渡，減小震蕩，使轉(zhuǎn)制的成本最小化，又可以從體制上改變政府管理養(yǎng)老基金的低效率和養(yǎng)老基金的擠占挪用問(wèn)題。

　　通過(guò)發(fā)行認(rèn)可債券來(lái)補(bǔ)充養(yǎng)老保險(xiǎn)基金。認(rèn)可債券是一種特殊形式的國(guó)債，這種債券可以將債務(wù)負(fù)擔(dān)分散在今后的二三十年內(nèi)，以避免對(duì)政府造成集中的支付壓力。但是，認(rèn)可債券的發(fā)行數(shù)量和期限必須考慮到養(yǎng)老保險(xiǎn)基金的欠賬規(guī)模和政府將來(lái)的償還能力。

　�。�4）用發(fā)行福利彩票的方式來(lái)補(bǔ)充養(yǎng)老保險(xiǎn)基金。從某種程度來(lái)說(shuō)，福利彩票具有強(qiáng)大的社會(huì)集資功能，通過(guò)這種方式來(lái)籌集資金，只要運(yùn)行得當(dāng)，是可以為補(bǔ)充養(yǎng)老保險(xiǎn)基金做出貢獻(xiàn)的。

　　2.改革籌資體制，有效抑制養(yǎng)老基金的支出規(guī)模，使養(yǎng)老基金的水平與經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平相適應(yīng)。

　　養(yǎng)老保險(xiǎn)需求是無(wú)限的，而資金籌集的水平是有限的，是一定時(shí)期經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、人均收入水平、就業(yè)率、贍養(yǎng)率的函數(shù)。養(yǎng)老保險(xiǎn)水平應(yīng)保持在一個(gè)合理的區(qū)間：其最低應(yīng)高于職工退休后生存的需要，最高應(yīng)低于勞動(dòng)力的邊際收益。養(yǎng)老保險(xiǎn)水平高于勞動(dòng)力的邊際收益，將對(duì)勞動(dòng)效率產(chǎn)生抑制作用。目前體現(xiàn)勞動(dòng)力邊際收益的最佳指標(biāo)是人均收入水平，而不是工資水平，所以養(yǎng)老保險(xiǎn)統(tǒng)籌部分應(yīng)與人均收入掛鉤，確定一個(gè)合理的替代率，而不是目前所實(shí)行的與工資掛鉤的政策。同時(shí)，要實(shí)行區(qū)別對(duì)待的原則。隨著改革開(kāi)放和市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平和人均收入水平在地區(qū)間事實(shí)上存在巨大的差異，不同地區(qū)養(yǎng)老保險(xiǎn)金的水平應(yīng)與該地區(qū)的人均收入水平相一致。如上海2000年人均國(guó)民收入已經(jīng)超過(guò)了4000美元，人均收入超過(guò)了1萬(wàn)元，其養(yǎng)老保險(xiǎn)水平就應(yīng)與該地區(qū)人均收入水平保持一致而高于其他地區(qū)。

　　3.用社會(huì)保障稅代替現(xiàn)有的保險(xiǎn)費(fèi)。

　　低稅率、補(bǔ)充性質(zhì)的社會(huì)保障稅有助于集資支持養(yǎng)老保險(xiǎn)義務(wù)，它能在資金方面提供一定的支持。用相對(duì)較低稅率的廣征社會(huì)保障稅的做法（代替以工資為基數(shù)進(jìn)行繳費(fèi)），要求中央政府必須承擔(dān)遺留的養(yǎng)老保險(xiǎn)債務(wù)并以對(duì)國(guó)有資產(chǎn)進(jìn)行處理的形式集資支持部分遺留的養(yǎng)老保險(xiǎn)債務(wù)。

　　4.開(kāi)發(fā)新的養(yǎng)老基金產(chǎn)品，擴(kuò)大基金人群覆蓋面。

　　當(dāng)前，國(guó)內(nèi)外不斷推出新型的養(yǎng)老基金產(chǎn)品，提高人們對(duì)養(yǎng)老金投資及保障功能的興趣。英國(guó)最大的保險(xiǎn)公司保誠(chéng)剛剛推出了一種新型的養(yǎng)老金。該種養(yǎng)老金提供更大的靈活性和更高的預(yù)期回報(bào)，在過(guò)去的10年里，隨著利率的下降養(yǎng)老金利率降低了很多。養(yǎng)老金合同持有人死后，養(yǎng)老基金賬戶(hù)里的余款將歸保險(xiǎn)公司所有，不能轉(zhuǎn)給親戚。因此，當(dāng)人們進(jìn)行這種差勁的投資時(shí)，最后得到好處的卻是那些大的養(yǎng)老保險(xiǎn)公司。保誠(chéng)靈活的終身養(yǎng)老保險(xiǎn)部分地解決了這個(gè)問(wèn)題。在該養(yǎng)老計(jì)劃中，可以有效地將養(yǎng)老金分成兩部分：一種終身的投資和一種非終身的投資。然后，養(yǎng)老金合同持有人可以在7個(gè)公司提供的14種基金里選擇投資。這些基金有證券市場(chǎng)上的冒險(xiǎn)型基金，有投資于政府金邊債券的穩(wěn)健型基金。養(yǎng)老金合同持有人可以在供養(yǎng)老金合同持有人選擇的基金中任意分配資金，還可以選擇保誠(chéng)公司提供的三種預(yù)先設(shè)置的投資組合——冒險(xiǎn)型、標(biāo)準(zhǔn)型或謹(jǐn)慎型。

　　此外，每隔3年，保誠(chéng)公司會(huì)規(guī)定養(yǎng)老金合同持有人必須從其兩種養(yǎng)老金中提取養(yǎng)老金收入的最大值和最小值。數(shù)量的大小由養(yǎng)老金合同持有人投資選擇的表現(xiàn)、養(yǎng)老金合同持有人的年齡和養(yǎng)老金利率標(biāo)準(zhǔn)來(lái)決定。但一般情況下，對(duì)一個(gè)65歲的人來(lái)說(shuō)，如果選擇標(biāo)準(zhǔn)的投資組合，最大比例為8.7％，最，小為4.3％。如果養(yǎng)老金合同持有人的投資表現(xiàn)差，養(yǎng)老金合同持有人的基金價(jià)值就會(huì)下降，養(yǎng)老金合同持有人所能提取的數(shù)額也會(huì)下降。

　　這種新型的養(yǎng)老基金會(huì)根據(jù)養(yǎng)老金合同持有人投資年限的長(zhǎng)短，在不同的年齡段，每年養(yǎng)老金合同持有人也會(huì)得到不同的獎(jiǎng)勵(lì)。一些人60歲退休，到65歲時(shí)就拿到0.83％的紅利，到75歲時(shí)上升到3％，如果能活到90歲，就能拿到15.25％的紅利。養(yǎng)老金合同持有人的報(bào)酬可以達(dá)到其養(yǎng)老基金總額的80％，這還不包括紅利在內(nèi)。而且在養(yǎng)老金合同持有人死后，這部分錢(qián)可以轉(zhuǎn)移給養(yǎng)老金合同持有人的親戚，而不是歸保誠(chéng)公司所有。當(dāng)然，養(yǎng)老金合同持有人也可以做出其他的選擇，比如在養(yǎng)老金合同持有人75歲之前，最多10年，就可以將其養(yǎng)老金全數(shù)取出。一旦養(yǎng)老金合同持有人到了75歲，國(guó)內(nèi)稅收法規(guī)定所有的資金都必須轉(zhuǎn)入養(yǎng)老金計(jì)劃中。

　　三、我國(guó)養(yǎng)老金投資體制的改革取向

　　1.引導(dǎo)養(yǎng)老基金進(jìn)入金融市場(chǎng)。

　　根據(jù)對(duì)養(yǎng)老基金投資管理理論及國(guó)際經(jīng)驗(yàn)的研究，筆者認(rèn)為，基于養(yǎng)老基金對(duì)資產(chǎn)投資風(fēng)險(xiǎn)——收益的特殊要求，客觀上需要有關(guān)政府部門(mén)對(duì)此做出科學(xué)安排，應(yīng)能夠隨著我國(guó)金融市場(chǎng)的深化妥善調(diào)整投資政策，真正有效地通過(guò)養(yǎng)老基金進(jìn)入金融市場(chǎng)，促進(jìn)我國(guó)金融市場(chǎng)效率的提高及經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)發(fā)展。

　　基于對(duì)證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和收益的考慮，政府應(yīng)逐漸擴(kuò)大養(yǎng)老基金對(duì)公司股權(quán)和債券的投資，在利率市場(chǎng)化、金融市場(chǎng)開(kāi)放以及對(duì)金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管得到完善之前，應(yīng)對(duì)養(yǎng)老基金投資的上限和下限做出嚴(yán)格規(guī)定，尤其要對(duì)投資股市做出精心安排。開(kāi)始時(shí)上限可定得低些，然后逐漸放開(kāi)，每年可提高1—2％。股權(quán)投資應(yīng)投資于績(jī)優(yōu)公司（含非上市公司），要側(cè)重于其成長(zhǎng)性。至于投資集中度，可從以下兩方面做出規(guī)定：一是對(duì)基金總資產(chǎn)投資于某一公司規(guī)定一個(gè)比例限制（比如10％）。二是對(duì)養(yǎng)老基金資產(chǎn)占公司資本比例做出限制（比如10％）。這種規(guī)定既可以對(duì)可能遭受的損失有上限方面的規(guī)制，又對(duì)小公司的投資具有一定約束力，還可以限制養(yǎng)老基金向其關(guān)聯(lián)企業(yè)投資。

　　養(yǎng)老基金的國(guó)際組合投資對(duì)于降低投資的非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)、特別是系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)有重要意義，但限于人民幣資本項(xiàng)目未能自由兌換及我國(guó)金融市場(chǎng)開(kāi)放的限制，最初可把養(yǎng)老基金投資于國(guó)外資產(chǎn)的上限定在2％以?xún)?nèi)，以后條件成熟時(shí)再逐漸放松。

　　在實(shí)際資產(chǎn)投資方面，對(duì)商業(yè)房地產(chǎn)和非商業(yè)的居民住房應(yīng)該有所區(qū)別，要給養(yǎng)老基金足夠的選擇自由，允許養(yǎng)老基金向房地產(chǎn)及實(shí)際資產(chǎn)投資或投資于以房地產(chǎn)為抵押的債券。

　　從中長(zhǎng)期來(lái)看，政府需要發(fā)行并開(kāi)發(fā)一系列的金融投資工具。國(guó)債的二級(jí)市場(chǎng)已經(jīng)建立，但必須采取進(jìn)一步的行動(dòng)，如發(fā)行足夠數(shù)量的長(zhǎng)期國(guó)債，擴(kuò)大其資本化并提高其流動(dòng)性，以適應(yīng)養(yǎng)老基金等機(jī)構(gòu)投資者的投資要求。允許商業(yè)銀行專(zhuān)門(mén)為類(lèi)似養(yǎng)老基金這樣的機(jī)構(gòu)投資者設(shè)計(jì)、發(fā)行長(zhǎng)期存單，并建立存單的二級(jí)市場(chǎng)。

　　2.推動(dòng)基金的多元化投資。

　　個(gè)人賬戶(hù)只有追求市場(chǎng)利率才有可能達(dá)到工資增長(zhǎng)率，否則，個(gè)人賬戶(hù)實(shí)際積累額是不能達(dá)到目標(biāo)積累額的，國(guó)家最終則要承擔(dān)這種賬戶(hù)的利率風(fēng)險(xiǎn)。解決這一問(wèn)題的出路是通過(guò)養(yǎng)老基金的有效投資增強(qiáng)養(yǎng)老基金的支付能力和抗御風(fēng)險(xiǎn)能力。而實(shí)現(xiàn)基金有效投資的應(yīng)有選擇是基金的多元化投資和管理模式。養(yǎng)老基金多元化投資的含義是多重的，它包括投資主體的多元化、投資工具的多元化以及投資對(duì)象的多元化，這三者是相互聯(lián)系的。

　　在養(yǎng)老基金的投資方式選擇上，不但要追求投資的安全性，也要追求投資的經(jīng)濟(jì)性和效益性。政府所規(guī)定的將保險(xiǎn)基金用于購(gòu)買(mǎi)國(guó)債和存入銀行這種單一化投資方式，雖然投資的名義安全性較高，但由于其不具備規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)和通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)的能力，所以其不能很好地實(shí)現(xiàn)養(yǎng)老基金的保值增值。而由于養(yǎng)老基金多元化投資模式能最大限度兼顧社會(huì)與經(jīng)濟(jì)目標(biāo)，使基金積累制度的成本低于隨收即付制度，保證養(yǎng)老基金的實(shí)際安全性，減輕社會(huì)保障制度的負(fù)擔(dān)和增加退休收入，以及產(chǎn)生多重良性外部效益，因此，它是實(shí)現(xiàn)養(yǎng)老基金有效投資和保值增值的應(yīng)有的選擇。

　　3.加快培育私營(yíng)投資主體，促使投資主體結(jié)構(gòu)多元化。

　　養(yǎng)老保險(xiǎn)私營(yíng)管理是近幾年來(lái)國(guó)外社會(huì)保險(xiǎn)發(fā)展的一個(gè)新趨勢(shì)，它是國(guó)家利用養(yǎng)老保險(xiǎn)基金管理公司管理養(yǎng)老保險(xiǎn)基金的一種方式；養(yǎng)老保險(xiǎn)基金管理公司是依據(jù)法律來(lái)經(jīng)營(yíng)管理全國(guó)養(yǎng)老保險(xiǎn)業(yè)務(wù)、自主經(jīng)營(yíng)、自負(fù)盈虧的具有法人資格的經(jīng)營(yíng)單位，它利用社會(huì)成員交納的養(yǎng)老保險(xiǎn)費(fèi)依法進(jìn)行投資經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，國(guó)家在全國(guó)范圍內(nèi)成立一定數(shù)量的養(yǎng)老保險(xiǎn)基金管理公司，負(fù)責(zé)經(jīng)營(yíng)管理全國(guó)的養(yǎng)老保險(xiǎn)業(yè)務(wù)，并為每一位投保者建立專(zhuān)門(mén)的個(gè)人賬戶(hù)，把雇主和雇員繳納的養(yǎng)老保險(xiǎn)費(fèi)以及用這筆保險(xiǎn)費(fèi)投資所應(yīng)分得的紅利一起存到個(gè)人賬戶(hù)上，投保者退休后，基金管理公司可以將個(gè)人賬戶(hù)上的基金還給投保者，由其自由支配。社會(huì)成員按照法定標(biāo)準(zhǔn)交納社會(huì)保險(xiǎn)費(fèi)，并根據(jù)各個(gè)公司的經(jīng)營(yíng)情況自由選擇一家公司投保。養(yǎng)老保險(xiǎn)私營(yíng)管理模式最早是從智利開(kāi)始的。1981年，智利政府決定對(duì)現(xiàn)收現(xiàn)付式養(yǎng)老保險(xiǎn)制度進(jìn)行改革，在國(guó)內(nèi)建立了一定數(shù)量的養(yǎng)老保險(xiǎn)基金管理公司，負(fù)責(zé)經(jīng)營(yíng)管理全國(guó)養(yǎng)老保險(xiǎn)業(yè)務(wù)，收到了顯著的效果。這種模式引起美國(guó)、日本、阿根廷、墨西哥、菲律賓等國(guó)的關(guān)注，一些國(guó)家紛紛仿效智利，對(duì)自己國(guó)家傳統(tǒng)的養(yǎng)老保險(xiǎn)制度進(jìn)行改革。近幾年來(lái)，經(jīng)濟(jì)學(xué)界對(duì)養(yǎng)老保險(xiǎn)私營(yíng)管理模式也進(jìn)行了討論，認(rèn)為養(yǎng)老保險(xiǎn)管理私營(yíng)化已經(jīng)成為養(yǎng)老保險(xiǎn)發(fā)展的歷史趨勢(shì)。養(yǎng)老保險(xiǎn)私營(yíng)管理模式引入市場(chǎng)機(jī)制能夠提高養(yǎng)老保險(xiǎn)基金投資收益率。由于公共養(yǎng)老保險(xiǎn)基金由政府委托其管理機(jī)構(gòu)直接進(jìn)行管理，投資收益如何不影響管理機(jī)構(gòu)的經(jīng)濟(jì)利益，不影響管理機(jī)構(gòu)的生存，難以調(diào)動(dòng)管理機(jī)構(gòu)的積極性，因而其養(yǎng)老保險(xiǎn)基金投資收益率較低。據(jù)世界銀行披露，1980—1990年間實(shí)行市場(chǎng)化經(jīng)營(yíng)管理的英國(guó)、美國(guó)、荷蘭的養(yǎng)老基金投資實(shí)際收益率分別為8.8％、8％和6.7％，而同期公共機(jī)構(gòu)管理的厄瓜多爾、埃及、贊比亞等國(guó)養(yǎng)老基金的投資收益率都在-10％以下，虧損嚴(yán)重的土耳其為-23.8％（見(jiàn)上表，實(shí)際收益率二名義收益率—通貨膨脹率）。在我國(guó)由于養(yǎng)老保險(xiǎn)由國(guó)家壟斷經(jīng)營(yíng)，加上國(guó)家對(duì)養(yǎng)老保險(xiǎn)基金投資結(jié)構(gòu)規(guī)定不夠合理，養(yǎng)老保險(xiǎn)基金只能投資于政府公債、存入國(guó)家銀行獲取利息，受到通貨膨脹等的威脅，特別是近幾年，國(guó)家為了擴(kuò)大國(guó)內(nèi)需求，政府公債、銀行存款利率不斷下調(diào)，養(yǎng)老保險(xiǎn)基金實(shí)際收益率并不高，這種低收益率不利于勞動(dòng)者“養(yǎng)命錢(qián)”的保值、增值。建。立養(yǎng)老保險(xiǎn)私營(yíng)管理模式，實(shí)行養(yǎng)老保險(xiǎn)基金管理公司制，能夠?qū)�養(yǎng)老金的投資收益狀況直接與公司的生存、公司的利益相聯(lián)系，調(diào)動(dòng)公司管理人員管理養(yǎng)老金的積極性。

　　我國(guó)養(yǎng)老保險(xiǎn)基金管理公司的設(shè)立可以對(duì)銀行、保險(xiǎn)公司、投資基金等金融機(jī)構(gòu)開(kāi)放，也可以對(duì)工商企業(yè)、外國(guó)的基金管理公司開(kāi)放，實(shí)行公平競(jìng)爭(zhēng)。通過(guò)對(duì)其養(yǎng)老保險(xiǎn)經(jīng)營(yíng)資格考核后，采取拍賣(mài)的形式，由有資格的機(jī)構(gòu)競(jìng)爭(zhēng)養(yǎng)老基金經(jīng)營(yíng)權(quán)，在一定質(zhì)量要求下，由提供養(yǎng)老金收益率高的機(jī)構(gòu)獲取經(jīng)營(yíng)權(quán)。如果由一個(gè)機(jī)構(gòu)經(jīng)營(yíng)養(yǎng)老金，不利于競(jìng)爭(zhēng)，相反，在養(yǎng)老金經(jīng)營(yíng)規(guī)模一定的情況下，如果允許過(guò)量的經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)進(jìn)入，又會(huì)導(dǎo)致成本提高，因而養(yǎng)老金經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)的數(shù)量要加以控制，現(xiàn)階段宜建立5家左右的養(yǎng)老金管理公司。

　　4.加快養(yǎng)老基金投資立法，規(guī)范投資主體行為。

　　在中國(guó)養(yǎng)老金基金管理體制的改革中，放開(kāi)對(duì)養(yǎng)老金投資的限制是非常重要的一環(huán)。但是，如果不設(shè)計(jì)好養(yǎng)老金基金投資中的各個(gè)環(huán)節(jié)，將來(lái)遇到的風(fēng)險(xiǎn)和不可預(yù)見(jiàn)的困難會(huì)比不改革還難以應(yīng)付。因此，在開(kāi)放過(guò)程中，要明確地制定法規(guī)來(lái)規(guī)范其投資行為及防范風(fēng)險(xiǎn)。主要應(yīng)明確的法律問(wèn)題包括：投資于各種工具的比例要求、止損原則及損失責(zé)任、流動(dòng)性的維持及融資安排、養(yǎng)老金基金投資中的保險(xiǎn)安排、投資過(guò)程中的披露制度、監(jiān)管者的責(zé)任、養(yǎng)老金基金收入的稅收安排等。

　　5.加強(qiáng)養(yǎng)老基金投資風(fēng)險(xiǎn)研究，采用科學(xué)的養(yǎng)老基金投資風(fēng)險(xiǎn)控制策略。

　　投資是有風(fēng)險(xiǎn)的，高收益也意味著高風(fēng)險(xiǎn)。然而，人們采取了各種各樣的可供選擇的投資策略以減少高風(fēng)險(xiǎn)對(duì)每年的投資收益產(chǎn)生的影響。

　　首要的策略是投資組合的多元化。將它投資于股票、債券和貨幣市場(chǎng)的其它金融工具的多元化組合，這樣，就大大減少了資金積累期間收益的不穩(wěn)定性。這是大多數(shù)雇主提供的私營(yíng)養(yǎng)老金計(jì)劃的一般做法，尤其是在美國(guó)。與養(yǎng)老金保障相關(guān)的政府規(guī)定采取了最低資金要求，并且強(qiáng)迫雇主采用保守的投資方式；或者由于養(yǎng)老金資產(chǎn)價(jià)格的大幅波動(dòng)導(dǎo)致養(yǎng)老金儲(chǔ)備不足，強(qiáng)迫由雇主補(bǔ)足。風(fēng)險(xiǎn)與收益之間有此消彼長(zhǎng)的關(guān)系。通常，風(fēng)險(xiǎn)較小的投資組合的收益較低，因此，替代率和養(yǎng)老金也較低。如果股票的溢價(jià)很高，那么，降低投資組合風(fēng)險(xiǎn)的成本太大，美國(guó)和一些歐洲國(guó)家就是這樣。通過(guò)投資于海外的資產(chǎn)也可以減小風(fēng)險(xiǎn)，從而將國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)多元化。

　　第二個(gè)策略就是在接近退休年齡之前的那幾年，逐漸將所有的投資組合轉(zhuǎn)向不同的債券投資組合。與前一種選擇相比，在這種情況下，降低風(fēng)險(xiǎn)的成本（根據(jù)終身平均收益減少來(lái)衡量）可以最小化。這種選擇可以避免職工在接近退休時(shí)面臨由于股票市場(chǎng)的嚴(yán)重低迷帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。

　　第三個(gè)策略是：在退休前的幾年內(nèi)，比如 5年，逐漸購(gòu)買(mǎi)幾只固定（名義上的或?qū)嶋H上的）年金。自職工退休之日起，就可以開(kāi)始支付年金。如果采用5只分期付款的方式，那么 4只年金合同可以是延付年金，即不是購(gòu)買(mǎi)之后就立即支付年金，而是一定時(shí)間以后才給付。

　　第四個(gè)辦法是：分期提取或購(gòu)買(mǎi)可變年金。分期提取考慮了退休職工及其眷屬的預(yù)期壽命，但是，不提供人壽保險(xiǎn)。在分期提取選擇下，職工可以按照市場(chǎng)行情，得到其賬戶(hù)上資金余額的收益。這樣可以避免職工在退休時(shí)，資產(chǎn)的價(jià)格和投資收益均較低的可能；同時(shí)也避免了職工退休以后從基金管理者手中獲得的收益與從固定年金提供者得到的回報(bào)相比，前者更高的可能性（可能是由于股票持續(xù)溢價(jià)造成）。可變年金跟分期提取一樣運(yùn)行，但它提供人壽保險(xiǎn)�？勺兡杲鸷头制谔崛《际孤毠ぴ谕诵菀院竺媾R投資收益風(fēng)險(xiǎn)。把這兩種辦法之一與購(gòu)買(mǎi)固定年金或者投資于低風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)相結(jié)合，就可以減少這種風(fēng)險(xiǎn)。將這兩種辦法與購(gòu)買(mǎi)75歲或者80歲的時(shí)候開(kāi)始支付的固定延付年金相結(jié)合，就可能提供一種既經(jīng)濟(jì)又能解決人壽保險(xiǎn)問(wèn)題的辦法。