風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)制的制度化過程經(jīng)歷了半個(gè)世紀(jì)的時(shí)間，作為一種新的投資制度，其創(chuàng)新意義表現(xiàn)在兩個(gè)方面：一是促進(jìn)了金融分工的細(xì)密化和原有生產(chǎn)過程的延伸，二是創(chuàng)造了一種特殊的產(chǎn)權(quán)認(rèn)定機(jī)制，在一定程度上克服了技術(shù)成果初次交易中的定價(jià)困難，加速了技術(shù)成果商品化過程。

　　一、制度化過程的概述

　　任何經(jīng)濟(jì)事件的出現(xiàn)都不會是偶然的，它必定是某一經(jīng)濟(jì)體內(nèi)部矛盾運(yùn)動(dòng)的結(jié)果。但任何一項(xiàng)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)領(lǐng)域里的創(chuàng)新實(shí)踐要上升為一項(xiàng)制度性的成果，則必須經(jīng)過政府行為的確認(rèn)。并不是所有創(chuàng)新實(shí)踐都會引致政府的關(guān)注，而要成為制度性的成果，則更需要一些條件。這樣的條件，至少有三：其一，廣泛的適應(yīng)性，即該經(jīng)濟(jì)體運(yùn)行的內(nèi)生性需要；其二，起初的效率性，即在經(jīng)濟(jì)活動(dòng)實(shí)踐中這一點(diǎn)已得到顯著表現(xiàn)；其三，系統(tǒng)的成熟性，即本身已具備了成為一項(xiàng)制度的雛形，從而容易被政府認(rèn)可。

　　風(fēng)險(xiǎn)投資從本質(zhì)上說，是先行工業(yè)化國家在其經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)多次升級后競爭日趨激烈、平均利潤率日趨下降、消費(fèi)動(dòng)力不足、閑置資金累積增多等特定環(huán)境下，市場經(jīng)濟(jì)主體和政府共同為剩余價(jià)值資本化排除障礙所推動(dòng)的一個(gè)金融制度創(chuàng)新成果。為了發(fā)現(xiàn)未被滿足的需求和創(chuàng)造新的需求，他們努力將技術(shù)創(chuàng)新和高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)化的“生產(chǎn)過程”前移，即“逼近實(shí)驗(yàn)室”、將“孵化高新技術(shù)創(chuàng)業(yè)體的過程”獨(dú)立出來運(yùn)行，基于此，為其獨(dú)立運(yùn)行的“新利潤生產(chǎn)過程”才提出金融部門為它開辟出一個(gè)“獨(dú)立運(yùn)行的資本市場服務(wù)過程”的任務(wù)來。而這一點(diǎn)，正是風(fēng)險(xiǎn)投資制度性存在的依據(jù)。

　　但是，人們對風(fēng)險(xiǎn)投資制度性存在的價(jià)值，顯然經(jīng)歷了一個(gè)較長的認(rèn)識過程。風(fēng)險(xiǎn)投資活動(dòng)形成氣候和制度化推進(jìn)加快，就美國來說，可以如下事件來標(biāo)識：1976年為拓寬風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域的資金供給渠道，政府首次允許養(yǎng)老金將2％-5％的資本投資于新興企業(yè)；1979年勞工部允許聯(lián)邦登記的養(yǎng)老金進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)資本市場；1981年政府立法允許工人將工資收入放進(jìn)401（K）養(yǎng)老計(jì)劃而得到減免所得稅照顧；等等。歐洲對風(fēng)險(xiǎn)投資給予政府層面的重視，從而加以制度性效仿，可從英國前首相撤切爾夫人關(guān)于歐洲在高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)方面落后美國十年是由于歐洲在風(fēng)險(xiǎn)投資方面落后于美國十年的看法上，尋其軌跡。在此之后，英國繼起追趕，目前已成為全球僅次于美國的風(fēng)險(xiǎn)投資大國。

　　風(fēng)險(xiǎn)投資在制度層面被世界資本市場接受并受到青睞，則是到20世紀(jì)最后幾年由美國“新經(jīng)濟(jì)奇跡”震撼世紀(jì)經(jīng)濟(jì)舞臺并使全球經(jīng)濟(jì)格局發(fā)生了重大變化，人們從“新經(jīng)濟(jì)明星企業(yè)”發(fā)跡史追蹤到它們的風(fēng)險(xiǎn)投資背景之后。20世紀(jì)90年代末，由該類公司如微軟、英特爾、思科、戴爾、蘋果、亞馬遜、雅虎等納斯達(dá)克上市的最大100家非金融性公司指數(shù)合成而上市的投資新品種——“Nasdaq—100指數(shù)股”，被投資者趨之若鷸，全球性地效仿納斯達(dá)克紛紛設(shè)立自己地區(qū)的二板市場，積極為風(fēng)險(xiǎn)基金和高新技術(shù)創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供專門的集資。這些事實(shí)的集中出現(xiàn)，正是世界資本市場和中國政府對風(fēng)險(xiǎn)投資的金融范疇創(chuàng)新意義及制度化表示認(rèn)同的一種形象反饋。

　　二、從選擇和分工看創(chuàng)新意義

　　制度創(chuàng)新追求的目標(biāo)之一是擴(kuò)大人類經(jīng)濟(jì)選擇范圍；風(fēng)險(xiǎn)投資制度創(chuàng)新的成果，直接表現(xiàn)為金融分工細(xì)密化和原有生產(chǎn)過程的提前與延伸。

　　擴(kuò)大人類經(jīng)濟(jì)選擇范圍的重要性，是基于稀缺是經(jīng)濟(jì)生活中的顯著現(xiàn)象這一點(diǎn)而提出來的。而選擇需要成本，因而就連帶地出現(xiàn)了為降低成本的制度選擇以及不斷為此創(chuàng)新的問題。

　　金融本身就是人類經(jīng)濟(jì)選擇范圍擴(kuò)大的產(chǎn)物。當(dāng)人們勞動(dòng)創(chuàng)造的產(chǎn)品只能滿足個(gè)人的需要的時(shí)候，既沒有能力提供產(chǎn)品供他人選擇，也沒有條件選擇他人的勞動(dòng)成果，這時(shí)沒有社會分工的選擇，也就不存在交換，更不可能出現(xiàn)一般等價(jià)物貨幣。當(dāng)人們只需要物物交換這種簡單的互換性選擇的時(shí)候，商品——貨幣——商品這種連續(xù)的交換即流通并不緊迫地需要出現(xiàn)。當(dāng)貨幣只以貴金屬形式存在的時(shí)候，人類在貨幣上就沒有選擇的余地，紙幣與金屬幣并行流通時(shí)，便有了兩種選擇。隨后選擇范圍又?jǐn)U大到存單與貨幣之間的選擇，證券、存單與貨幣的選擇，各種證券、各種存單、不同國家貨幣的選擇，等等。金融業(yè)作為向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)提供信用服務(wù)和支持的部門，用于執(zhí)行信用交換職能的金融工具，其選擇范圍也越來越有伸展的余地。如果我們將資產(chǎn)證券化稱作“一級虛擬”，那么資產(chǎn)證券化中的“重新打包（repackaging）”業(yè)務(wù)，即將某些低信用等級的證券組成一組、加入某種較高信用等級的證券做為抵押而發(fā)行新債券，則是“二級虛擬”。至于金融期貨、期權(quán)、股票和債券的期貨合同，它們的杠桿投資（Leverage investment）特征，更難找到對應(yīng)的交易物，屬于“三級虛擬”。盡管人們處于不同角度，對金融活動(dòng)范圍擴(kuò)大過程中的某些創(chuàng)新持有不同看法，但有一點(diǎn)卻是可以取得共識的。那就是基于人類在物質(zhì)生產(chǎn)領(lǐng)域經(jīng)濟(jì)選擇范圍日益擴(kuò)大使金融采取日益擴(kuò)大創(chuàng)新范圍與之匹配。這就象如果沒有交換的需要金融將無法存在一樣，沒有實(shí)體經(jīng)濟(jì)的拓寬，虛擬資本系統(tǒng)也難以有拓寬選擇范圍的余地，二者是聯(lián)動(dòng)的。整個(gè)金融業(yè)的發(fā)展和繁榮，既是適應(yīng)人類經(jīng)濟(jì)活動(dòng)范圍擴(kuò)大的需要而推動(dòng)，同時(shí)也是金融自身根據(jù)適者生存原則，通過不斷進(jìn)行創(chuàng)新在突破舊有金融觀念和過時(shí)法規(guī)對它的約束過程中，逐步積累起力量和經(jīng)驗(yàn)，才爭取到這樣的結(jié)果的。當(dāng)然，金融業(yè)的發(fā)展和繁榮的過程，也必然成為人類經(jīng)濟(jì)選擇范圍持續(xù)性擴(kuò)大的進(jìn)一步的支撐點(diǎn)。如果沒有金融的牽引和推動(dòng)，人類希望在經(jīng)濟(jì)選擇范圍的擴(kuò)大方面作出任何努力的實(shí)現(xiàn)，同樣是不可想象的。

　　總之，金融領(lǐng)域里的創(chuàng)新活動(dòng)線索總是和人類物質(zhì)生產(chǎn)領(lǐng)域經(jīng)濟(jì)選擇范圍擴(kuò)大的線索相一致。具體對于風(fēng)險(xiǎn)投資來說，局限于金融本身而言，它首先是對傳統(tǒng)金融市場的“補(bǔ)缺”，即風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的發(fā)展和繁榮建立在由整個(gè)金融市場的結(jié)構(gòu)和運(yùn)作規(guī)則所決定的市場空缺的基礎(chǔ)上。一些擁有創(chuàng)意和新技術(shù)的往往不能夠從其他金融機(jī)構(gòu)得到資金。雖然新企業(yè)內(nèi)在的高風(fēng)險(xiǎn)需要有高于法律限定的貸款利率，但法律禁止吸納存款的機(jī)構(gòu)收取過高的貸款利息。因此銀行能貸給新企業(yè)的款項(xiàng)不可能超過新企業(yè)的現(xiàn)有固定資產(chǎn)能夠保證歸還的水平。但是，在今天這樣的基于信息技術(shù)的經(jīng)濟(jì)中，絕大部分新創(chuàng)企業(yè)只有極少的固定資產(chǎn)。另外，投資銀行和其他一些基金受到保護(hù)投資者的法律和操作規(guī)范的限制，也不可能投資于新創(chuàng)企業(yè)。風(fēng)險(xiǎn)投資正好填補(bǔ)了這個(gè)空缺，空缺存在于創(chuàng)新的資金來源如：公司、政府實(shí)體、創(chuàng)業(yè)者朋友和家庭——與能夠投資于創(chuàng)新企業(yè)的傳統(tǒng)的低成本的資金渠道之間（郁義鴻，李志能，羅博特。D.希斯瑞克，2000）。擴(kuò)展到它在金融范疇的創(chuàng)新線索與同時(shí)代物質(zhì)生產(chǎn)活動(dòng)范疇的創(chuàng)新線索比較，它們是一起向前發(fā)展和成熟的。即風(fēng)險(xiǎn)投資作為制度創(chuàng)新表現(xiàn)為“一體兩面”的特征：為發(fā)現(xiàn)末被滿足的需求和創(chuàng)造新的需求，將生產(chǎn)過程提前到“逼近實(shí)驗(yàn)室”，并且將“孵化高新技術(shù)創(chuàng)業(yè)體的過程”獨(dú)立出來運(yùn)行，基于此，由這一獨(dú)立運(yùn)行的“新利潤生產(chǎn)過程”提出要求所引致，由金融部門為它新開辟了一個(gè)與之對應(yīng)并為它服務(wù)的“獨(dú)立運(yùn)行的資本市場服務(wù)過程”來。

　　分工（division of labour）即社會勞動(dòng)的不同劃分及其獨(dú)立劃分為不同的部門。對于經(jīng)濟(jì)學(xué)來說，只有與交換活動(dòng)相聯(lián)系的社會分工才具有研究意義。人類經(jīng)濟(jì)選擇范圍的擴(kuò)大會直接與社會分工的發(fā)展相聯(lián)系，而分工又必然成為推動(dòng)社會生產(chǎn)力發(fā)展的重要因素�！耙粋�(gè)民族的生產(chǎn)力發(fā)展水平，最明顯地表現(xiàn)為該民族分工的發(fā)展程度上。”因此，制度創(chuàng)新的效率也總是通過分工程度的細(xì)密化和新的分工形式表現(xiàn)出來。

　　從以上分析看來，風(fēng)險(xiǎn)投資引致的“生產(chǎn)過程”性質(zhì)的分工，具有深入研究的價(jià)值。因?yàn)橛幸稽c(diǎn)是起初就確定的，就是它能給投資者和創(chuàng)業(yè)者帶來比原來投資領(lǐng)域和原來生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)的那個(gè)生產(chǎn)過程高出很多的利潤，使經(jīng)濟(jì)以更有效率的方式增長。

　　三、從技術(shù)進(jìn)步看創(chuàng)新意義

　　客觀上對技術(shù)進(jìn)步貢獻(xiàn)率的定量分析是困難的，微觀上高新技術(shù)成果的價(jià)值實(shí)現(xiàn)過程表現(xiàn)了相似的迂回性。風(fēng)險(xiǎn)投資創(chuàng)造了一種特殊的產(chǎn)權(quán)認(rèn)定機(jī)制，在一定程度上克服技術(shù)成果初次交易和連續(xù)交易中的定價(jià)困難，使其價(jià)值市場化實(shí)現(xiàn)概率大為提高。

　　技術(shù)（Technology）就廣義而言，是指將重復(fù)進(jìn)行的活動(dòng)組合在一起并使用工具或設(shè)備的方法。狹義的技術(shù)是指在既定的最低限度的機(jī)械、工程或科技水平上使活動(dòng)持續(xù)進(jìn)行的方法。但應(yīng)用于經(jīng)濟(jì)學(xué)研究來說，技術(shù)通常只是在它與生產(chǎn)過程相聯(lián)系時(shí)，這一概念才有可能被重視的意義。對于生產(chǎn)來說，技術(shù)的概念可以表現(xiàn)為生產(chǎn)函數(shù)，“即以物質(zhì)和人力的投入為生產(chǎn)過程的一端和以形成的產(chǎn)出（產(chǎn)品）為另一端的兩者之間的定量因果關(guān)系”。但這時(shí)它已經(jīng)不純粹是技術(shù)的原生態(tài)概念，而是體現(xiàn)“生產(chǎn)函數(shù)的移動(dòng)”范疇的技術(shù)進(jìn)步的內(nèi)涵。技術(shù)進(jìn)步在經(jīng)濟(jì)增長中的作用幾乎是人人看得見并真實(shí)感覺到的，但技術(shù)的量化又實(shí)在太困難。因此，人們評價(jià)技術(shù)進(jìn)步對經(jīng)濟(jì)增長總體影響的工作往往采取迂回的方式進(jìn)行。“索洛殘數(shù)”就是一種具有代表性的測算方式。

　　索洛等人的研究認(rèn)為“改變了人們尋求經(jīng)濟(jì)增長的方式，開始了以技術(shù)進(jìn)步為中心的經(jīng)濟(jì)增長時(shí)代，這一改變的原因與其說是定性的，還不如說是定量的更為準(zhǔn)確”（王慎之，1997）。盡管這種以迂回方式對技術(shù)進(jìn)步進(jìn)行定量分析的結(jié)果并不能使人們完全滿意，因?yàn)楹茈y排除別的可能存在的殘數(shù)。但在我們今天生活的以知識經(jīng)濟(jì)為特點(diǎn)的時(shí)代，技術(shù)進(jìn)步的貢獻(xiàn)率已經(jīng)并在繼續(xù)超過勞動(dòng)和資本簡單的增加量的貢獻(xiàn)率，這個(gè)事實(shí)及其發(fā)展的總趨勢卻是普遍認(rèn)同的。

　　仔細(xì)分析不難發(fā)現(xiàn)，技術(shù)進(jìn)步對于經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)率被量化困難的原因固然是由多方面因素構(gòu)成，但技術(shù)自身內(nèi)在的特有的不確定性，肯定是一個(gè)重要原因。某一領(lǐng)域基礎(chǔ)研究早已突破多年，該領(lǐng)域的應(yīng)用研究卻被另一領(lǐng)域的后來突破者搶占先機(jī)；誰更有能力尋找生產(chǎn)過程實(shí)現(xiàn)的途徑，這在時(shí)間上有不確定性。同樣的問題在空間上也存在。因?yàn)榛�礎(chǔ)研究一般沒有保密性，應(yīng)用研究只具有一定保密性，某個(gè)國家或地區(qū)首先在前兩個(gè)階段的研究某一領(lǐng)域取得了先行突破，并不能決定它必然在開發(fā)研究領(lǐng)域成為商品化率的贏家。顯然開發(fā)研究因?yàn)橛芯唧w目標(biāo)、費(fèi)用投入一般較大，具有很強(qiáng)保密性。但由于技術(shù)進(jìn)入相似階段，同一時(shí)間會有不同的人各自獨(dú)立地分別在進(jìn)行兩個(gè)甚至兩個(gè)以上相似的發(fā)明創(chuàng)造，取得技術(shù)成果商品化的進(jìn)展誰先誰后也是很難確定的，就是同一項(xiàng)成果被若干個(gè)發(fā)明者同時(shí)創(chuàng)造成功，也完全可能。發(fā)明創(chuàng)造被轉(zhuǎn)化為商品的過程、批量形成過程、市場接受過程、技術(shù)擴(kuò)散競爭加劇的過程，等等，更是幾乎每個(gè)環(huán)節(jié)都存在著由若干個(gè)不確定性構(gòu)成的風(fēng)險(xiǎn)。從某種程度看，如果要對高新技術(shù)成果轉(zhuǎn)化為商品的效率進(jìn)行商業(yè)范疇的評估，實(shí)際上并不比“索洛殘數(shù)”的計(jì)算容易。由于以上這些因素的制約，長期以來，研究成果商品化率事實(shí)上是一直偏低的。據(jù)統(tǒng)計(jì)，1988年底世界上受理登記的專利有2700萬件之多，但其中已過時(shí)的專利也多達(dá)2350萬件，尚在保護(hù)期內(nèi)的專利被人購買并用于生產(chǎn)過程的也只是少數(shù)。技術(shù)成果交易變現(xiàn)困難的情況由此可見一斑。

　　把制度歸為經(jīng)濟(jì)增長的內(nèi)生變量，是新制度經(jīng)濟(jì)學(xué)派、新經(jīng)濟(jì)史學(xué)派與新古典經(jīng)濟(jì)學(xué)派之間的明顯分離之點(diǎn)。前者將后者的“無成本交易”變成“有成本交易”，從而指出了“交易費(fèi)用”成為約束“理性人”的條件的必然性。新經(jīng)濟(jì)史學(xué)派代表人物、1993年度諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)獲得者道格拉斯。C.諾斯（Doagass C.North）直接針對交易成本這樣指出：“新古典經(jīng)濟(jì)學(xué)家所假定的有效市場，只有在無交易成本時(shí)才會實(shí)現(xiàn)。當(dāng)交易產(chǎn)生成本時(shí)，制度就起作用了。事實(shí)上，有很大一部分國民收入用于交易活動(dòng)。因此，制度，尤其是產(chǎn)權(quán)制度，是市場效率的關(guān)鍵性決定性因素（1992）。為避免新古典經(jīng)濟(jì)學(xué)的缺陷，諾斯提出了一個(gè)包括5個(gè)要點(diǎn)的分析框架。運(yùn)用這個(gè)分析框架觀察風(fēng)險(xiǎn)投資創(chuàng)新的過程和內(nèi)在邏輯順序，大致是這樣的：競爭迫使組織為了生存而不斷地投入技術(shù)和知識——個(gè)人及其組織獲得的技能和知識會直接影響不斷變化的選擇——博弈者不僅要有目標(biāo)而且要有實(shí)現(xiàn)這些目標(biāo)的方法——選擇的直覺會逐漸地改變制度——制度框架提供激勵(lì)并支配那種可能獲得最大報(bào)酬的技能和知識、規(guī)模經(jīng)濟(jì)、互補(bǔ)性以及制度矩陣網(wǎng)絡(luò)的外部性使制度變遷具有勢不可擋、逐步擴(kuò)大的趨勢和有軌跡的運(yùn)動(dòng)。

　　網(wǎng)絡(luò)投資制度促成高新技術(shù)成果轉(zhuǎn)化利用的效率機(jī)制，從經(jīng)濟(jì)學(xué)原理看，集中到一點(diǎn)就是根據(jù)“成果”交易的特殊性，構(gòu)造了一種特殊的產(chǎn)權(quán)認(rèn)定機(jī)制，解決了初始交易和連續(xù)交易中的定價(jià)難題。約瑟夫。E.斯蒂格利茨在《經(jīng)濟(jì)學(xué)》中將產(chǎn)權(quán)與利潤動(dòng)機(jī)和市場動(dòng)力聯(lián)接起來加以說明的觀點(diǎn)，對我們理解這里提出的問題可能會有啟發(fā)。斯蒂格利茨說：“在市場經(jīng)濟(jì)中給廠商以刺激的胡蘿卜是利潤，給家庭以刺激的胡蘿卜是收入�！薄皩τ谏虡I(yè)性的廠商為說，追求利潤的目標(biāo)是他們進(jìn)行有效率地生產(chǎn)、開發(fā)新產(chǎn)品、發(fā)現(xiàn)未被滿足的需求和尋找更好的生產(chǎn)技術(shù)的動(dòng)機(jī)”�！爱a(chǎn)權(quán)包括每個(gè)人按照他們認(rèn)為合適的方式使用其財(cái)產(chǎn)的權(quán)利和出售它的權(quán)利�！薄爱a(chǎn)權(quán)的上述兩個(gè)特點(diǎn)使個(gè)人有動(dòng)機(jī)把他掌握的財(cái)產(chǎn)使用得更加有效”。按照他的說法，應(yīng)該創(chuàng)建一種產(chǎn)權(quán)認(rèn)定機(jī)制，既能夠使高新技術(shù)成果這一特殊商品的持有者一方感到可以以“合適的方式”使用“出售它的權(quán)利”，同時(shí)又有使高新技術(shù)成果這一特殊商品的購買者一方感到能夠以“合適的方式”得到“使用它的權(quán)利”，于是，就合乎邏輯地排除了存在的障礙。因此，它也必然是構(gòu)建這一特殊商品交易順利、成本降低的新的產(chǎn)權(quán)認(rèn)定機(jī)制的必然路徑。這條路徑找到了，問題也就解決了。

　　越是創(chuàng)新價(jià)值含量大、越是技術(shù)水平高、越是時(shí)間過程超前的高新技術(shù)成果，往往就越具有潛在價(jià)值變現(xiàn)的高度不確定性。這就意味著，因?yàn)檠訒r(shí)估價(jià)和間接評估的困難，交易雙方在價(jià)格上很難取得一致�；�于此，直接用買賣雙方談判、市場搓合的辦法，或計(jì)劃安排的辦法解決高新技術(shù)成果交易效率低下的問題，可能是難以奏效的。相反，通過契約的方式界定權(quán)益股份，由交易雙方共同承擔(dān)延時(shí)估價(jià)和間接評估所帶來的不確定性，共同進(jìn)行技術(shù)開發(fā)，在未來技術(shù)成果的潛在價(jià)值賦形于新產(chǎn)品和新服務(wù)的真實(shí)價(jià)值確定時(shí)，采用相似于“索羅殘數(shù)”的方法計(jì)算出雙方的“產(chǎn)權(quán)剩余收益”的方法，也許能夠?yàn)楦咝录夹g(shù)成果商品化過程開辟出一條便捷之徑來。

　　風(fēng)險(xiǎn)投資在促成高新技術(shù)成果商品化過程中，正是吻合著這樣的迂回實(shí)現(xiàn)思路，形成了獨(dú)特的產(chǎn)權(quán)認(rèn)定機(jī)制，從而為知識產(chǎn)權(quán)這一大特殊商品的交易活動(dòng)，提供了創(chuàng)新的范例。

　　* V表示收益率／t表示時(shí)間

　　* 發(fā)明家計(jì)算已付出勞動(dòng)成本A，B＝A，故提出高于它的報(bào)價(jià)V1／投資家計(jì)算未來風(fēng)險(xiǎn)和資金成本，只愿出價(jià)V2；

　　* 經(jīng)過協(xié)商雙方?jīng)Q定共同發(fā)起組建風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)，未來收益估計(jì)可達(dá)到V3或V5／經(jīng)評估發(fā)明成果的價(jià)值以Vl為基準(zhǔn)，投資家投入V4購買優(yōu)先股，Vl—V4為發(fā)明家以成果確定的股本。

　　圖表l是以發(fā)明家為一方、投資家為另一方的產(chǎn)權(quán)交易模型。聯(lián)系模型和文字分析不難看出其效率實(shí)現(xiàn)過程：（1）由于發(fā)明成果潛在價(jià)值存在高度不確定性，加上雙方計(jì)算賣出價(jià)和買入價(jià)的出發(fā)點(diǎn)并不一致，開始未能達(dá)成交易；（2）經(jīng)協(xié)商，決定以預(yù)約資本化方式共同組成風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)進(jìn)行創(chuàng)業(yè)后，情況發(fā)生了變化。原來的交易障礙被順利地排除了。雙方風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)、權(quán)益共享，在未來目標(biāo)上按樂觀和穩(wěn)健兩個(gè)標(biāo)準(zhǔn)取得了共識；（3）發(fā)明家不再要求投資家多出資金。因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的總股本已經(jīng)是他原來提出的報(bào)價(jià)，如果另外再讓對方多作投資，將稀釋他的技術(shù)性持股，從而減少未來分享收益的份額。因此他主動(dòng)將初始啟動(dòng)資金的要求降低了；（4）投資家也不再過多在發(fā)明成果價(jià)值上計(jì)較。因?yàn)橐环矫婕扔袡C(jī)構(gòu)中介評估證實(shí)其客觀價(jià)值，同時(shí)，與可能實(shí)現(xiàn)的未來收益高成長性相比，從優(yōu)先股1：1的認(rèn)購價(jià)中所得收益更為合算。

　　風(fēng)險(xiǎn)投資完整和成功地完成一輪循環(huán)投資，一般認(rèn)為，平均需要7年時(shí)間。這意味著投資者進(jìn)入投資越早，資金風(fēng)險(xiǎn)越大。但是由于進(jìn)入財(cái)形成的權(quán)益股份是以1：1的比例界定的，一旦成功，當(dāng)數(shù)倍、數(shù)十倍增值時(shí)對其原承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償率也最高。當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)通過初創(chuàng)階段進(jìn)入成長和成熟階段以后，顯然后來進(jìn)入者認(rèn)購股份權(quán)益需要數(shù)倍溢價(jià)，收益率不如前期進(jìn)入投資回報(bào)高，但這一階段風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)需要的資金數(shù)額巨大，多為大機(jī)構(gòu)進(jìn)入，大機(jī)構(gòu)依靠其規(guī)模性投資優(yōu)勢，其收益仍很可觀�？傊�通過這樣的安排使技術(shù)交易得以連續(xù)進(jìn)行，各有選擇，均衡得當(dāng)。從圖表2以風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)成長過程為例的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償機(jī)制模型分析中，我們能清楚看到上面所說，即風(fēng)險(xiǎn)支付與產(chǎn)權(quán)收益被對稱地作出制度安排這一特點(diǎn)。