摘要：作為資本市場(chǎng)重要組成部分的證券公司，參與風(fēng)險(xiǎn)投資的外部環(huán)境已逐漸成熟，應(yīng)抓住機(jī)遇，利用自身優(yōu)勢(shì)，循序漸進(jìn)地在國(guó)家創(chuàng)新體系的建立中有所作為，參與風(fēng)險(xiǎn)投資，有助于證券公司投行業(yè)務(wù)的延伸，并為之提供新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。

　　關(guān)鍵詞：風(fēng)險(xiǎn)投資；券商；資本市場(chǎng)

　�。ㄒ唬┐髣�(shì)所趨：我國(guó)券商應(yīng)積極參與風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)

　　1.作為資本市場(chǎng)重要組成部分的證券公司，應(yīng)在國(guó)家創(chuàng)新體系的建立中有所作為。為促進(jìn)我國(guó)高科技產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，中央要求推進(jìn)國(guó)家創(chuàng)新體系的建設(shè)，風(fēng)險(xiǎn)投資體系是其中的重要一環(huán)。證券公司在長(zhǎng)期的資本市場(chǎng)運(yùn)作中，與金融機(jī)構(gòu)、企業(yè)、政府部門(mén)建立了廣泛的聯(lián)系，在企業(yè)管理、項(xiàng)目融資、收購(gòu)兼并、發(fā)行上市、公司治理等方面積累了豐富的經(jīng)驗(yàn)，如參與風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)運(yùn)作，將有助于彌補(bǔ)中小型高科技企業(yè)的不足，為國(guó)家創(chuàng)新體系提供良好的微觀基礎(chǔ)。

　　2.參與風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)的外部環(huán)境已逐漸成熟。我國(guó)創(chuàng)業(yè)板正在積極籌備中，一旦推出將極大地改善風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)的運(yùn)作條件。自1999年全國(guó)科技大會(huì)做出設(shè)立創(chuàng)業(yè)板的部署后，中國(guó)證監(jiān)會(huì)會(huì)同業(yè)界各方面積極行動(dòng)，有關(guān)設(shè)立創(chuàng)業(yè)板的文件已五易其稿，深交所的技術(shù)準(zhǔn)備工作也已基本就緒。因此作為資本市場(chǎng)對(duì)高科技產(chǎn)業(yè)最重要的支持方式之一的創(chuàng)業(yè)板，其推出應(yīng)只是時(shí)間問(wèn)題。待創(chuàng)業(yè)板推出后，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)通過(guò)IP0（首次公開(kāi)發(fā)行）方式將獲得豐厚的利潤(rùn)，風(fēng)險(xiǎn)投資有了最理想的退出通道，從而為證券公司參與風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)掃清了障礙。

　　3.參與風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)，有助于證券公司投行業(yè)務(wù)的延伸。現(xiàn)代投資銀行的業(yè)務(wù)框架包括證券承銷(xiāo)、收購(gòu)兼并、項(xiàng)目融資、財(cái)務(wù)顧問(wèn)、發(fā)行上市、公司理財(cái)及投資咨詢(xún)等方面，國(guó)外著名的投資銀行在不同的業(yè)務(wù)領(lǐng)域具有各自鮮明的經(jīng)營(yíng)特色，這些投資銀行在擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)范圍、增強(qiáng)服務(wù)能力的同時(shí)，也出售部分非核心資產(chǎn)，使主業(yè)更加突出。如美林集團(tuán)擅長(zhǎng)并購(gòu)，其并購(gòu)部門(mén)利潤(rùn)率超過(guò)50%，摩根斯坦利在證券承銷(xiāo)與信貸業(yè)務(wù)領(lǐng)域保持領(lǐng)先地位。而目前我國(guó)券商的投行業(yè)務(wù)主要以發(fā)行承銷(xiāo)為主，投行業(yè)務(wù)的單一化局面使競(jìng)爭(zhēng)集中于新股承銷(xiāo)上，各公司展開(kāi)了異常激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)。根據(jù)近10年來(lái)的統(tǒng)計(jì)，從新股的承銷(xiāo)家數(shù)和承銷(xiāo)金額來(lái)看集中度相當(dāng)高，前5名券商平均占據(jù)了近50%的市場(chǎng)份額，而前20名券商的市場(chǎng)占有率更是超過(guò)了80%，這就意味著前20名以外的券商很難在此領(lǐng)域占有一席之地，根據(jù)發(fā)達(dá)國(guó)家證券市場(chǎng)發(fā)展經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，這種集中度有進(jìn)一步提高的趨勢(shì)。而且隨著股票發(fā)行制度的變革及發(fā)行方式的創(chuàng)新，券商從事承銷(xiāo)業(yè)務(wù)面臨的風(fēng)險(xiǎn)也越來(lái)越大，在股票發(fā)行定價(jià)上由發(fā)行人與主承銷(xiāo)商協(xié)商且根據(jù)市場(chǎng)實(shí)際供求狀況確定，激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)勢(shì)必抬高股票的發(fā)行價(jià)格從而使券商的包銷(xiāo)風(fēng)險(xiǎn)大大增加。參與風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)不僅增加了券商與企業(yè)合作的機(jī)會(huì)，而且使券商的投行業(yè)務(wù)得到了有效延伸。在風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)籌集資本、選擇項(xiàng)目、培育風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)、資本撤出的經(jīng)營(yíng)過(guò)程中，券商可以為其提供收購(gòu)兼并、項(xiàng)目融資、財(cái)務(wù)顧問(wèn)、發(fā)行上市等服務(wù)，使券商的投行業(yè)務(wù)范圍日趨全面，較好地改變目前范圍單一、過(guò)度競(jìng)爭(zhēng)的局面。

　　4.參與風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)，能為券商提供新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。承銷(xiāo)、經(jīng)紀(jì)和自營(yíng)作為我國(guó)券商傳統(tǒng)的三大支柱業(yè)務(wù)，構(gòu)成了券商最主要的收入來(lái)源。隨著證券市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的日趨激烈，承銷(xiāo)與經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)已步入了微利時(shí)代，而證券市場(chǎng)的波動(dòng)又使自營(yíng)業(yè)務(wù)收入具有較大的不確定性，僅依賴(lài)傳統(tǒng)的業(yè)務(wù)收入，券商生存將難以維計(jì)。因此盡快拓展業(yè)務(wù)范圍、發(fā)掘新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，成為我國(guó)券商面臨的當(dāng)務(wù)之急。從國(guó)外風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)發(fā)展情況看，券商參與風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)的規(guī)模正在逐漸擴(kuò)大，從中也獲得了可觀的收益。從長(zhǎng)期統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)看，風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)的收益率平均可在20%至30%左右，有望成為券商新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。

　　5.證券公司在風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)領(lǐng)域較其他機(jī)構(gòu)具有明顯優(yōu)勢(shì)。與普通企業(yè)、機(jī)構(gòu)不同，證券公司在長(zhǎng)期的資本市場(chǎng)運(yùn)作中，與大量上市公司、金融機(jī)構(gòu)及社會(huì)各界建立了廣泛的聯(lián)系，擁有高效的融資渠道；在從事投行業(yè)務(wù)的過(guò)程中，在收購(gòu)兼并、發(fā)行上市、公司治理、財(cái)務(wù)顧問(wèn)、行業(yè)研究等方面積累了豐富的經(jīng)驗(yàn)。同時(shí)證券公司還擁有高素質(zhì)、門(mén)類(lèi)齊全的專(zhuān)業(yè)人才隊(duì)伍，為風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)的發(fā)展打下了較好的人才基礎(chǔ)，因此，證券公司參與風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)運(yùn)作具有得天獨(dú)厚的優(yōu)勢(shì)，更容易獲得成功。以美林證券投資公司為例，其在1982年10月間募集美林創(chuàng)業(yè)投資基金，總額6000萬(wàn)美元，其中最小投資單位5000美元，到了1987年3月，每投資單位收益率高達(dá)2550美元，投資者獲得了豐厚的回報(bào)。

　�。ǘ�）循序漸進(jìn)：證券公司參與風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)方式選擇

　　筆者認(rèn)為，由于我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)尚處起步階段，與之配套的政策法規(guī)和社會(huì)信用基礎(chǔ)并不完善，因此，證券公司應(yīng)本著“控制風(fēng)險(xiǎn)、循序漸進(jìn)、由淺入深、逐步擴(kuò)大”的原則，按照欲介入的規(guī)模和深度，通過(guò)以下五種方式參與風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)：

　　1.向風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)和被投資企業(yè)提供服務(wù)

　　對(duì)初步涉足風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)領(lǐng)域的證券公司而言，為降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，可不直接出資而采用財(cái)務(wù)顧問(wèn)方式，為風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)和被投資企業(yè)提供投融資、咨詢(xún)、管理服務(wù)。風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)的運(yùn)作流程主要包括四個(gè)階段：融資、投資、參與管理、退出。在每個(gè)階段，證券公司都可以發(fā)揮自身優(yōu)勢(shì)為風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)提供服務(wù)，借以拓展自身業(yè)務(wù)范圍、增加業(yè)務(wù)收入。

　�。�1）融資階段：如前所述，這個(gè)時(shí)期證券公司可利用廣泛的融資渠道，為風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)提供投融資服務(wù)，并收取相應(yīng)的傭金。

　�。�2）投資階段：風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)對(duì)高科技創(chuàng)業(yè)企業(yè)的投資，是決定風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)運(yùn)作成敗的關(guān)鍵一環(huán)。在這個(gè)階段，證券公司可利用自身較豐富的經(jīng)驗(yàn)和較強(qiáng)的行業(yè)企業(yè)研究力量，協(xié)助風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)發(fā)現(xiàn)識(shí)別有潛力的投資機(jī)會(huì)，并依照國(guó)際慣例對(duì)被投資項(xiàng)目進(jìn)行投資回報(bào)評(píng)估、技術(shù)評(píng)估、市場(chǎng)評(píng)估、風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估、管理評(píng)估、投資計(jì)劃評(píng)估、撤出計(jì)劃評(píng)估及價(jià)值評(píng)估，參與與被投資企業(yè)的談判。

　�。�3）參與管理階段：風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)分為早、中、后期三個(gè)階段，目前美國(guó)主要集中在中、后期，即產(chǎn)品已基本成形，但尚未大規(guī)模進(jìn)入市場(chǎng)，從風(fēng)險(xiǎn)投資資金投人到成功收回還有一個(gè)相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)期。參與被投資企業(yè)的管理也是影響風(fēng)險(xiǎn)投資資金運(yùn)作效果的重要因素，通常稱(chēng)為“投資監(jiān)測(cè)”，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)在被投資企業(yè)董事會(huì)中占有一席之地，參與企業(yè)的重大決策。這個(gè)階段證券公司可發(fā)揮自身專(zhuān)業(yè)人才集中、接觸面廣、信息靈的優(yōu)勢(shì)，在管理營(yíng)銷(xiāo)等方面幫助被投資企業(yè)提高管理水平。

　�。�4）投資回收階段：當(dāng)被投資企業(yè)發(fā)展壯大后，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)就要通過(guò)各種方式退出，重新尋找新的投資機(jī)會(huì)。在這個(gè)階段，證券公司主要擔(dān)任財(cái)務(wù)顧問(wèn)，為風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)和被投資企業(yè)提供投行服務(wù)。風(fēng)險(xiǎn)投資資金的撤出主要有三種方式：一是IP0（1nitia1 Pub1ic0ffering），即首次公開(kāi)發(fā)行；二是兼并和收購(gòu)；三是破產(chǎn)。在美國(guó)IP0方式的平均收益率是30%—60%，兼并和收購(gòu)的是14.9%.因此對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)而言，IP0是最佳的退出途徑。在這個(gè)過(guò)程中，證券公司擔(dān)當(dāng)著重要角色，作為財(cái)務(wù)顧問(wèn)和推薦人幫助企業(yè)策劃上市，從開(kāi)始設(shè)計(jì)方案到最后股票上市，需要券商作大量工作。在美國(guó)，兼并收購(gòu)是風(fēng)險(xiǎn)資本占比例最大的退出方式，沒(méi)有專(zhuān)業(yè)投資銀行的幫助，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)獨(dú)立操作難度較大。投行業(yè)務(wù)是券商的主業(yè)之一，因此券商在這個(gè)領(lǐng)域擁有較大優(yōu)勢(shì)。此時(shí)券商可利用長(zhǎng)期積累的投行業(yè)務(wù)渠道積極協(xié)助被投資企業(yè)尋找并購(gòu)目標(biāo)公司、確定并購(gòu)條件、提供融資安排。

　　2.作為風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的委托人，負(fù)責(zé)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)投資基金

　　與第一種方式一樣，這種方式下證券公司也不直接出資，能最大限度地降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。二者不同的是：在第一種方式下，證券公司通過(guò)提供投融資、咨詢(xún)、管理、投行服務(wù)獲取業(yè)務(wù)收入；而作為風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的委托人，證券公司將按負(fù)責(zé)委托經(jīng)營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)投資基金規(guī)模，收取一定的管理費(fèi)，并根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)投資基金運(yùn)作狀況分享投資收益。這種方式也有助于風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)與證券公司各業(yè)務(wù)部門(mén)的結(jié)合，能夠最大限度地發(fā)揮證券公司的業(yè)務(wù)、人才、信息優(yōu)勢(shì)，實(shí)現(xiàn)收益最大化。

　　3.設(shè)立內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)部門(mén)

　　為開(kāi)展風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)，國(guó)信證券等大型綜合類(lèi)券商在內(nèi)部設(shè)立了風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)部門(mén)。這種做法的優(yōu)點(diǎn)是操作方便且與公司業(yè)務(wù)結(jié)合緊密，但不利因素也很多。風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較高，雖與證券公司傳統(tǒng)業(yè)務(wù)有一定的聯(lián)系，但二者仍存在較大差別，作為內(nèi)設(shè)部門(mén)，風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)部不能獨(dú)立承擔(dān)法律責(zé)任，與公司之間缺乏有效的防火墻，一旦出現(xiàn)經(jīng)營(yíng)失誤有可能影響公司整體發(fā)展。

　　4.發(fā)起組建風(fēng)險(xiǎn)投資管理公司

　　風(fēng)險(xiǎn)投資管理公司是指向風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)提供風(fēng)險(xiǎn)資本的專(zhuān)業(yè)的資金管理人，它們首先募集風(fēng)險(xiǎn)資本，然后搜尋、調(diào)查、篩選投資項(xiàng)目，制訂投資方案，對(duì)被投資企業(yè)提供必要的幫助，并在適當(dāng)?shù)臅r(shí)候以適當(dāng)?shù)姆绞匠烦鐾顿Y。事實(shí)上，風(fēng)險(xiǎn)投資管理公司扮演了風(fēng)險(xiǎn)資本家的角色，其運(yùn)作能力與水平至關(guān)重要，客觀上要求風(fēng)險(xiǎn)投資管理公司擁有一大批精通企業(yè)管理、財(cái)務(wù)和資本市場(chǎng)運(yùn)作的專(zhuān)門(mén)人才，與其他機(jī)構(gòu)相比證券公司具有明顯優(yōu)勢(shì)。經(jīng)國(guó)外風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)的長(zhǎng)期實(shí)踐證明，有限合伙制是風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)一種有效的組織結(jié)構(gòu)模式，但我國(guó)的《合伙企業(yè)法》并未對(duì)有限合伙制作出明確界定，有待進(jìn)一步修改，經(jīng)各方的積極努力，目前《合伙企業(yè)法》的修訂已被全國(guó)人大提上了議事日程�，F(xiàn)階段可采用私募方式，由證券公司、上市公司、科研機(jī)構(gòu)和其他機(jī)構(gòu)作為發(fā)起人，定向募集資本組建風(fēng)險(xiǎn)投資管理公司，實(shí)行有限責(zé)任公司制度。

　　5.發(fā)起設(shè)立風(fēng)險(xiǎn)投資基金

　　日前全國(guó)人大副委員長(zhǎng)成思危在上海透露，《基金法》的起草工作已基本完成，正等待全國(guó)人大進(jìn)行一審�！痘�金法》主要對(duì)證券投資基金、產(chǎn)業(yè)投資基金和風(fēng)險(xiǎn)投資基金三大類(lèi)基金進(jìn)行規(guī)范，對(duì)發(fā)起人資格等也將做出明確規(guī)定，屆時(shí)我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資基金業(yè)務(wù)將步人有法可依的發(fā)展階段。待《基金法》正式推出之后，證券公司可嘗試發(fā)起設(shè)立風(fēng)險(xiǎn)投資基金，擴(kuò)大風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)資金規(guī)模。

　�。ㄈ�）防微杜漸：證券公司參與風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)應(yīng)注意加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)控制

　　因風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)的高風(fēng)險(xiǎn)性質(zhì)，強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)控制應(yīng)成為券商參與風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)所面臨的一項(xiàng)中心工作，概括來(lái)講，券商參與風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)主要面臨以下三類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)。

　　1.信譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)

　　同其他金融機(jī)構(gòu)一樣，在資本市場(chǎng)上，證券公司的商譽(yù)是一項(xiàng)重要的無(wú)形資產(chǎn)，對(duì)其經(jīng)營(yíng)發(fā)展起著至關(guān)重要的作用。因此，即使不采用直接出資方式，如券商參與運(yùn)作的風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目屢屢受挫或其受托經(jīng)營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)投資基金收益不佳，市場(chǎng)將對(duì)券商的資本運(yùn)作能力與水平提出質(zhì)疑，證券公司將面臨信譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)。

　　2.財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

　　由于風(fēng)險(xiǎn)投資采用股權(quán)投資方式，投資期限較長(zhǎng)，即使在發(fā)達(dá)國(guó)家的成熟市場(chǎng)上也需3至7年時(shí)間，同時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)投資所需的資金實(shí)際上是分段支付，資金需求量難以準(zhǔn)確確定。而證券公司財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)中最明顯的特征就是其高財(cái)務(wù)杠桿特性，資金絕大多數(shù)屬短期性質(zhì)，如將大量短期資金用于風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目，一旦經(jīng)營(yíng)條件發(fā)生變化，將面臨較大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。特別是在采用內(nèi)部設(shè)立風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)部門(mén)的方式下，風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)部門(mén)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)有可能引發(fā)證券公司的財(cái)務(wù)危機(jī)。

　　3.經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)

　　盡管證券公司與風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)有千絲萬(wàn)縷的聯(lián)系，但對(duì)證券公司而言，風(fēng)險(xiǎn)投資仍是一個(gè)較為陌生的業(yè)務(wù)領(lǐng)域，在項(xiàng)目評(píng)估、資金投放、資金回收及專(zhuān)業(yè)知識(shí)等方面，與證券公司的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)有明顯不同。特別是對(duì)那些投行業(yè)務(wù)、資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)及研發(fā)業(yè)務(wù)力量較為薄弱的證券公司而言，參與風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)將面臨較大的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。