摘要：中國(guó)的投資銀行產(chǎn)生于20世紀(jì)80年代中后期，伴隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)的迅速發(fā)展，中國(guó)投資銀行也取得了很大的進(jìn)步。近期金融危機(jī)的出現(xiàn)，對(duì)投資銀行的發(fā)展產(chǎn)生了很大的沖擊，中國(guó)投資銀行要抵御危機(jī)，促進(jìn)發(fā)展必須從中吸取教訓(xùn)。

　　關(guān)鍵詞：投資銀行；金融危機(jī)；對(duì)策

　　1國(guó)際宏觀環(huán)境分析——金融創(chuàng)新與金融危機(jī)

　　1.1投資銀行金融創(chuàng)新

　　（1）流動(dòng)性增強(qiáng)創(chuàng)新：它產(chǎn)生于對(duì)一般流動(dòng)性需求的增加。最初的創(chuàng)新出現(xiàn)于20世紀(jì)70年代中后期，當(dāng)時(shí)存在三種因素促進(jìn)了增強(qiáng)流動(dòng)性工具的產(chǎn)生：①當(dāng)時(shí)的高利率增加了傳統(tǒng)方式交易流動(dòng)性的機(jī)會(huì)成本，對(duì)提高交易的流動(dòng)性的新技術(shù)產(chǎn)生了需求；②對(duì)銀行信譽(yù)的擔(dān)心，引起投資者選擇從存款轉(zhuǎn)向通常流動(dòng)性較少的資本市場(chǎng)工具，于是流動(dòng)性的這種損失隨即創(chuàng)造了流動(dòng)性增強(qiáng)流動(dòng)性增強(qiáng)創(chuàng)新的需求；③增長(zhǎng)的杠桿作用，對(duì)更大的債務(wù)復(fù)旦的預(yù)期導(dǎo)致對(duì)預(yù)防性的流動(dòng)性需求的增加。

　�。�2）信用風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移創(chuàng)新：對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移創(chuàng)新的需求，產(chǎn)生于對(duì)現(xiàn)行金融頭寸可靠性逐漸惡化的認(rèn)識(shí)，例如能源市場(chǎng)的衰退，發(fā)展中國(guó)家的債務(wù)危機(jī)等等。由于對(duì)信用問題的普遍關(guān)注，刺激了轉(zhuǎn)移這些金融風(fēng)險(xiǎn)的金融產(chǎn)品的創(chuàng)新。

　　（3）信用創(chuàng)造創(chuàng)新：信用創(chuàng)造創(chuàng)新主要具備兩個(gè)作用，第一是信用創(chuàng)造創(chuàng)新可以調(diào)動(dòng)不活躍資產(chǎn)以支持新的借款，例如杠桿融資和股權(quán)自然增益莊戶；第二則止利用信用創(chuàng)造創(chuàng)新來開發(fā)新的信貸來源。

　�。�4）股權(quán)創(chuàng)造創(chuàng)新：這類創(chuàng)新數(shù)量有限，主要有可變利率的優(yōu)先股票、浮動(dòng)利率票據(jù)和可轉(zhuǎn)換債券等。

　�。�5）價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移創(chuàng)新：金融產(chǎn)品創(chuàng)新最突出的特點(diǎn)是具有風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移功能。這種需求來自于對(duì)金融頭寸的資產(chǎn)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)日益增長(zhǎng)的感性認(rèn)識(shí)。

　　1.2金融危機(jī)與投資銀行

　　2008年9月，美國(guó)出現(xiàn)全面性的投資銀行危機(jī)，將次貸危機(jī)和金融危機(jī)推向了高潮。在貝爾斯登（Bear Stearns）、美林證券（Merrill Lynch）被收購和雷曼兄弟（Lehman Brothers）破產(chǎn)后，高盛（Goldman Sachs）和摩根士丹利（Morgan Stanley）轉(zhuǎn)型為銀行控股公司。至此，占美國(guó)投資銀行市場(chǎng)份額60%的前5大獨(dú)立投資銀行在這次危機(jī)中被全能銀行收購或轉(zhuǎn)型為銀行控股公司。

　�。�1）自有資本少，過于依賴杠桿率。美國(guó)的投資銀行相對(duì)于綜合性銀行，自有資本和資本充足率比較低。為籌集資金擴(kuò)大業(yè)務(wù)量，大多用大量借貸的方法來維持業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)的資金需求，借貸越多，自有資本越少，杠桿率就越大。如美林的杠桿率為28倍，雷曼兄弟宣布進(jìn)入破產(chǎn)保護(hù)時(shí)，負(fù)債權(quán)益比是6130：260.高杠桿要求較高的流動(dòng)性與之相匹配，在市場(chǎng)較為寬松時(shí)，尚可通過貨幣市場(chǎng)融資來填補(bǔ)交易的資金缺口，而一旦自身財(cái)務(wù)狀況出現(xiàn)惡化風(fēng)險(xiǎn)，公司持有大量的流動(dòng)性很低的資產(chǎn)，評(píng)級(jí)公司則降低其評(píng)級(jí)，融資成本將不可避免的上升，造成投資銀行無法融資維持流動(dòng)性，貝爾斯登便是因此遭擠兌而倒下。

　�。�2）“創(chuàng)新”過度，金融衍生產(chǎn)品泛濫。美國(guó)投資銀行在混業(yè)經(jīng)營(yíng)發(fā)展模式下，已經(jīng)遠(yuǎn)離了金融中介這一基本職能。在近十多年來，投資銀行領(lǐng)導(dǎo)了美國(guó)的金融創(chuàng)新的主流，各種新的籌資工具和風(fēng)險(xiǎn)管理方式幾乎都是由投資銀行首先推出的。各種金融衍生品和證券化產(chǎn)品在美國(guó)資本市場(chǎng)上非常多，衍生產(chǎn)品鏈條非常長(zhǎng)，金融機(jī)構(gòu)無節(jié)制的“創(chuàng)新”，把次級(jí)債券不斷拆分、組合，原有的有限的金融資產(chǎn)已經(jīng)被更多的金融產(chǎn)品所覆蓋，金融衍生品鏈條不斷被拉長(zhǎng)。虛擬經(jīng)濟(jì)脫離了實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需求。這就違背了虛擬經(jīng)濟(jì)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)必須保持一定的適度比例這一經(jīng)濟(jì)學(xué)基本規(guī)律。

　�。�3）缺乏良好的監(jiān)管。正如美國(guó)一位經(jīng)濟(jì)學(xué)家總結(jié)的：“我覺得根本的原因是金融系統(tǒng)缺乏良好的監(jiān)管，這導(dǎo)致了房地產(chǎn)市場(chǎng)的失控，和金融市場(chǎng)的危機(jī)。在問題出現(xiàn)之前，美聯(lián)儲(chǔ)沒有及時(shí)提升利率，政府在加強(qiáng)信貸監(jiān)管上也太過柔和。”銀行對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的強(qiáng)調(diào)主要在市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，雖然此次加強(qiáng)了對(duì)理財(cái)產(chǎn)品的監(jiān)管，但是沒有充分注意發(fā)行人的風(fēng)險(xiǎn)，區(qū)別在于，以往投資銀行作為擔(dān)保人或者發(fā)行人風(fēng)險(xiǎn)有限，但是隨著次級(jí)債券危機(jī)的爆發(fā)，投行作為發(fā)行人或者擔(dān)保人，卻變成風(fēng)險(xiǎn)最高的一環(huán)。

　　2中國(guó)投資銀行的發(fā)展與現(xiàn)狀

　　2.1中國(guó)投資銀行的產(chǎn)生

　　新行業(yè)的形成過程實(shí)際上就是對(duì)社會(huì)潛在需求的發(fā)現(xiàn)和給予有效滿足的過程，需求可以促使一個(gè)新興行業(yè)的產(chǎn)生或快速發(fā)展。中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和改革的浪潮呼喚著中國(guó)的投資銀行業(yè)的產(chǎn)生，投資銀行業(yè)任重而道遠(yuǎn)。從我國(guó)的改革實(shí)踐看，投資銀行業(yè)務(wù)最初是由商業(yè)銀行從事的，二十世紀(jì)八十年代中后期，隨著我國(guó)開放證券流通市場(chǎng)，原有商業(yè)銀行的證券業(yè)務(wù)逐漸被分離出來，各地區(qū)先后成立了一大批證券公司，形成了以證券公司為主的資本市場(chǎng)中介機(jī)構(gòu)體系。在隨后的十余年里，證券公司已逐漸成為我國(guó)投資銀行業(yè)務(wù)的主體。當(dāng)然，除了專業(yè)的證券公司以外，還有一大批業(yè)務(wù)范圍寬泛的信托投資公司設(shè)立的證券機(jī)構(gòu)、金融投資公司、產(chǎn)權(quán)交易與經(jīng)紀(jì)機(jī)構(gòu)、資產(chǎn)管理公司、財(cái)務(wù)咨詢公司等也在從事投資銀行的相關(guān)業(yè)務(wù)。特別是1999年我國(guó)政府成立的四大金融資產(chǎn)管理公司肩負(fù)著特殊歷史使命和特殊法律地位，具有多方面的資產(chǎn)處置和運(yùn)作手段，其業(yè)務(wù)范圍已涉及到了國(guó)際上全方位服務(wù)的投資銀行的基本業(yè)務(wù)。

　　2.2當(dāng)前中國(guó)投資銀行發(fā)展的環(huán)境分析

　�。�1）從中國(guó)投資銀行發(fā)展的宏觀環(huán)境來看。改革開放以來，中國(guó)經(jīng)濟(jì)保持了持續(xù)快速增長(zhǎng)，國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值從1978年5689.8億元增長(zhǎng)到2008年的300670億元，增長(zhǎng)速度的迅猛超出了歷史上任何時(shí)期。展望未來，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)潛力仍然很大。堅(jiān)持不懈的經(jīng)濟(jì)改革、不斷增長(zhǎng)的內(nèi)需和積極參與經(jīng)濟(jì)全球化等三大動(dòng)力，將使中國(guó)經(jīng)濟(jì)在未來20年內(nèi)保持旺盛的活力。中國(guó)近三十年來雖然經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)很快，但經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的起點(diǎn)低，基數(shù)小，同時(shí)又處于計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)軌時(shí)期，因此經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和金融發(fā)展的關(guān)系更多的呈現(xiàn)帕特里克所謂的“需求追隨”模式特征。按照這種模式，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的高增長(zhǎng)必然伴隨經(jīng)濟(jì)主體對(duì)金融服務(wù)的需求膨脹，導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)、金融資產(chǎn)與負(fù)債和相關(guān)金融服務(wù)的發(fā)展。所以，經(jīng)濟(jì)高增長(zhǎng)為我國(guó)投資銀行業(yè)務(wù)的大發(fā)展提供了最堅(jiān)實(shí)的保障。同時(shí)，也應(yīng)該看到雖然中國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行總體狀況良好，但是結(jié)構(gòu)失衡仍然比較明顯。經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的失衡需要通過資本要素的合理流動(dòng)來加以解決，而投資銀行就是運(yùn)營(yíng)資本要素，并使資本要素更順暢地流動(dòng)和配置的專業(yè)中介機(jī)構(gòu)，因此經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的不合理對(duì)投資銀行的資本運(yùn)作形成了巨大的需求，為投資銀行的發(fā)展提供了更大的舞臺(tái)。

　�。�2）從中國(guó)投資銀行發(fā)展的微觀環(huán)境來看，在中國(guó)經(jīng)濟(jì)改革開放的歷程中存在四個(gè)有利的條件。首先是國(guó)有資產(chǎn)管理體制改革，國(guó)有資產(chǎn)管理體制改革給投資銀行業(yè)務(wù)帶來了新的發(fā)展機(jī)會(huì)。國(guó)有資產(chǎn)管理體制改革中，中央和地方各級(jí)政府出資人權(quán)限的界定，為地方政府轉(zhuǎn)讓一批上市公司的國(guó)家股股權(quán)創(chuàng)造了條件，各級(jí)政府希望通過并購重組實(shí)現(xiàn)數(shù)萬億資產(chǎn)的優(yōu)化配置和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化升級(jí)，國(guó)有經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略性重組為投資銀行提供了生機(jī)和商機(jī)。其次是國(guó)有企業(yè)的改革，隨著國(guó)有企業(yè)改革繼續(xù)深化，中國(guó)幾十萬國(guó)有企業(yè)需要對(duì)凝固了40多年的產(chǎn)權(quán)和資產(chǎn)存量進(jìn)行流動(dòng)和重組；高負(fù)債的國(guó)有企業(yè)需要通過股市直接融資來優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，調(diào)整負(fù)債比率；相當(dāng)一部分國(guó)有企業(yè)需要進(jìn)行股份制改造和上市；而已上市的公司要在經(jīng)營(yíng)中注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，保持高回報(bào)率和壯大公司實(shí)力，這些都需要投資銀行提供融資服務(wù)和財(cái)務(wù)顧問服務(wù)。再次是中小企業(yè)的發(fā)展，以民營(yíng)企業(yè)為代表的中小企業(yè)發(fā)展問題很多，面臨的競(jìng)爭(zhēng)也很激烈，對(duì)投資銀行業(yè)務(wù)的需求也很迫切。最后，中國(guó)商業(yè)銀行巨額的不良資產(chǎn)需要處置，在中國(guó)由計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌過程中，商業(yè)銀行不可避免地承擔(dān)了一部分改革成本，再加上銀行自身內(nèi)控機(jī)制不完善、經(jīng)營(yíng)不規(guī)范，所以形成了銀行大量的不良資產(chǎn)，迫切需要中國(guó)的投資銀行更多地參與到不良資產(chǎn)的處置中來。

　　3危機(jī)下的啟示與對(duì)策

　　這次金融危機(jī)，深刻地詮釋了金融創(chuàng)新和金融風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系，揭示了導(dǎo)致投資銀行巨大損失的機(jī)制和根源，對(duì)于我們正確理解金融創(chuàng)新和風(fēng)險(xiǎn)控制，完善投資銀行發(fā)展和監(jiān)管，具有重要的借鑒意義。

　　（1）處理好風(fēng)險(xiǎn)控制與金融創(chuàng)新的關(guān)系。

　　雖然金融創(chuàng)新有助于分散風(fēng)險(xiǎn)，提高資產(chǎn)的流動(dòng)性，但是并不能消除風(fēng)險(xiǎn)，只是使風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生轉(zhuǎn)移或隱藏起來。在金融危機(jī)中，無論監(jiān)管機(jī)構(gòu)、投資銀行還是投資者，對(duì)金融創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)識(shí)、管理和評(píng)估，都遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于金融創(chuàng)新的發(fā)展。市場(chǎng)長(zhǎng)期繁榮掩蓋了潛在風(fēng)險(xiǎn)，鼓勵(lì)了金融機(jī)構(gòu)超出風(fēng)險(xiǎn)承受能力的大規(guī)模投機(jī)。一旦市場(chǎng)發(fā)生轉(zhuǎn)折，潛在風(fēng)險(xiǎn)突然爆發(fā)，金融機(jī)構(gòu)將遭受巨大損失。金融市場(chǎng)歸根結(jié)底應(yīng)該服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)，金融創(chuàng)新的規(guī)模也必須控制在實(shí)體經(jīng)濟(jì)需要的范圍內(nèi)。

　�。�2）實(shí)行逆周期損失準(zhǔn)備制度。

　　為增加抵御危機(jī)的能力，我們建議我國(guó)投資銀行應(yīng)實(shí)行逆周期損失準(zhǔn)備制度。在經(jīng)濟(jì)周期的繁榮階段，由于資本市場(chǎng)繁榮，資本收益率相對(duì)較高，資產(chǎn)價(jià)格上升，這時(shí)銀行應(yīng)上調(diào)資產(chǎn)損失準(zhǔn)備金率，既可以為防范危機(jī)準(zhǔn)備充足的緩沖儲(chǔ)備，又可以抑制投資銀行在資本市場(chǎng)過度投機(jī)。相反，在經(jīng)濟(jì)陷入衰退、蕭條，復(fù)蘇階段時(shí)，應(yīng)降低資產(chǎn)損失準(zhǔn)備金率，增強(qiáng)其應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)和危機(jī)的能力。

　�。�3）加強(qiáng)監(jiān)管力度。

　　美國(guó)投資銀行的風(fēng)險(xiǎn)管理組織結(jié)構(gòu)一般是由審計(jì)委員會(huì)、執(zhí)行管理委員會(huì)、風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)視委員會(huì)、風(fēng)險(xiǎn)政策小組、業(yè)務(wù)單位、風(fēng)險(xiǎn)管理委員會(huì)及公司各種管理委員會(huì)等組成。但是此次金融危機(jī)卻顯得力不足。要加強(qiáng)發(fā)行人信用風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)管，同時(shí)投資銀行應(yīng)當(dāng)建立一個(gè)良好的風(fēng)險(xiǎn)撥備制度，在有風(fēng)險(xiǎn)時(shí)及時(shí)處理，而不是等到危機(jī)出現(xiàn)時(shí)再解決。

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