內(nèi)容提要：要約收購(gòu)是上市公司收購(gòu)法律體系中重要的組成部分，起源于上世紀(jì)50年代的英國(guó)，該制度為在上市公司收購(gòu)過(guò)程中維護(hù)廣大中小投資者合法權(quán)益，以及現(xiàn)代企業(yè)制度下強(qiáng)化管理層的約束機(jī)制提供了有效的制度保障。研究并制定符合我國(guó)國(guó)情且具有一定前瞻性的上市公司要約收購(gòu)制度就顯得尤為重要。

　　根據(jù)布萊克法律大辭典的解釋，要約收購(gòu)（美國(guó)稱“tender offer”，英國(guó)稱“takeover bid”）指一公司（要約人或發(fā)盤者）以取得另——公司（目標(biāo)公司）的控制權(quán)為目的，根據(jù)自己需要購(gòu)買的最少或最大的股份數(shù)量，通過(guò)報(bào)紙廣告或郵寄等形式，直接向目標(biāo)公司股東做出的購(gòu)買股份的公開(kāi)要約。結(jié)合我國(guó)的實(shí)際情況，本文將要約收購(gòu)定義為：要約人向目標(biāo)公司同一類別股東或全體股東發(fā)出，約定一段時(shí)間后以一定的價(jià)格購(gòu)買其所持有股份的意思表示行為。根據(jù)法律對(duì)要約收購(gòu)過(guò)程中收購(gòu)人收購(gòu)義務(wù)的差異，要約收購(gòu)分為全面強(qiáng)制要約收購(gòu)和部分主動(dòng)要約收購(gòu)。

　　一、世界主要國(guó)家的要約收購(gòu)制度分析

　　要約收購(gòu)制度的實(shí)施，要求目標(biāo)公司必須具備三個(gè)基本條件：一是公司的股份可自由轉(zhuǎn)讓，二是公司的股權(quán)比較分散；三是公司的信息披露比較充分。隨著第二次世界大戰(zhàn)的結(jié)束，英國(guó)和美國(guó)等主要發(fā)達(dá)國(guó)家上市公司股權(quán)的逐步分散，所有者與經(jīng)營(yíng)者的進(jìn)一步分離，從而導(dǎo)致眾多股東僅關(guān)注股票資本利得，而不注重上市公司由誰(shuí)經(jīng)營(yíng)和控制。在此情況下，收購(gòu)人可通過(guò)要約收購(gòu)的方式，以一定幅度的溢價(jià)，收購(gòu)目標(biāo)公司股票，從而實(shí)現(xiàn)對(duì)目標(biāo)公司的控制。

　　1.英國(guó)要約收購(gòu)制度

　　英國(guó)要約收購(gòu)制度屬于強(qiáng)制性的要約收購(gòu)制度，法律規(guī)定收購(gòu)人一旦持有目標(biāo)公司的股份超過(guò)一定比例（30％），則收購(gòu)人應(yīng)當(dāng)以特定的價(jià)格，在限定的時(shí)間內(nèi)向目標(biāo)公司的所有股東發(fā)出要約，從而使得目標(biāo)公司中小股東能有機(jī)會(huì)，將所持公司的股份按照與大股東相同的價(jià)格向收購(gòu)人轉(zhuǎn)讓。英國(guó)要約收購(gòu)制度一方面給予了中小股東自由退出的選擇權(quán) （轉(zhuǎn)讓或繼續(xù)持有股份），另一方面，也賦予了中小股東與大股東平等享有收購(gòu)溢價(jià)（即控制權(quán)溢價(jià)）的權(quán)利。

　　規(guī)范英國(guó)要約收購(gòu)制度的法規(guī)主要是由英格蘭銀行牽頭成立的“公司合并與收購(gòu)委員會(huì)”于1968年制定的《倫敦城市收購(gòu)與兼并準(zhǔn)則》。為了彌補(bǔ)《倫敦城市收購(gòu)與兼并準(zhǔn)則》的不足，英國(guó)公司合并與收購(gòu)委員會(huì)于1980年又頒布了《大宗股份買賣條例》，建立了上市公司收購(gòu)的預(yù)警制度。

　　2.美國(guó)要約收購(gòu)制度

　　美國(guó)的要約收購(gòu)制度屬于自愿型的要約收購(gòu)。收購(gòu)人可自主發(fā)出要約，自行確定要約比例，但收購(gòu)人在收購(gòu)過(guò)程中要不斷的就收購(gòu)人的背景、收購(gòu)意圖、收購(gòu)計(jì)劃等信息予以充分詳細(xì)的披露。美國(guó)的要約收購(gòu)立法承認(rèn)控制權(quán)股份轉(zhuǎn)讓的自由，因此未設(shè)定強(qiáng)制要約收購(gòu)制度，而是通過(guò)制度強(qiáng)調(diào)收購(gòu)有關(guān)當(dāng)事人信息的公開(kāi)義務(wù)和控股股東對(duì)其他小股東的信托義務(wù)來(lái)保護(hù)中小股東的利益。

　　美國(guó)的要約收購(gòu)立法分為聯(lián)邦立法和州立法，前者立法主要是由美國(guó)國(guó)會(huì)于1968年制定的《威廉姆斯法案》，州立法主要體現(xiàn)在各州公司法和判例法中�！锻�廉姆斯法案》對(duì)要約收購(gòu)保持一種中立的態(tài)度，不對(duì)一項(xiàng)公開(kāi)收購(gòu)要約的價(jià)值作出判斷，也不試圖對(duì)有關(guān)的公司收購(gòu)活動(dòng)進(jìn)行鼓勵(lì)或限制，而是力圖貫徹信息公開(kāi)和公平對(duì)待各方當(dāng)事人的原則，為目標(biāo)公司股東作出明智的決策創(chuàng)造一個(gè)良好的環(huán)境。在一定程度上，可認(rèn)為《威廉姆斯法案》只為公司收購(gòu)提供技術(shù)指導(dǎo)。

　　3.大陸法系國(guó)家的要約收購(gòu)制度

　　德國(guó)、日本、法國(guó)等屬于大陸法系的國(guó)家，要約收購(gòu)較少發(fā)生，一般是通過(guò)協(xié)議收購(gòu)的方式實(shí)現(xiàn)上市公司控制權(quán)的轉(zhuǎn)移，對(duì)要約收購(gòu)制度的建設(shè)比較忽略。導(dǎo)致這種狀況的出現(xiàn)主要是由于大陸法系國(guó)家的股權(quán)結(jié)構(gòu)、融資方式、商業(yè)理念與英、美等海洋法系國(guó)家存在較大的差異。如德國(guó)，公司股份分散程度有限，據(jù)統(tǒng)計(jì)其最大的100家公司的投票權(quán)主要集中在德國(guó)3家私人銀行。又如日本，公司間交叉持股十分普遍，法人持股相當(dāng)集中，據(jù)統(tǒng)計(jì)，1988年日本東京交易所上市的公司中，銀行屬于前五位股東的占72％。穩(wěn)定的持股關(guān)系或控股股東的存在限制了要約收購(gòu)的開(kāi)展。

　　隨著經(jīng)濟(jì)全球化和歐盟一體化進(jìn)程的推進(jìn)，德國(guó)、法國(guó)等大陸法系國(guó)家的要約收購(gòu)案例逐漸增加，這些國(guó)家對(duì)上市公司收購(gòu)涉及的要約收購(gòu)逐漸予以規(guī)范，如德國(guó)制定了《公開(kāi)自愿收購(gòu)要約及換股要約或接受對(duì)受要約股份或在公開(kāi)市場(chǎng)交易的股份的要約的方針》，荷蘭也制定了《有關(guān)兼并行為的規(guī)則》1989年，歐共體提出了“公司收購(gòu)第13號(hào)指令規(guī)則”，并于1990年經(jīng)修訂后發(fā)布了該規(guī)則，用于協(xié)調(diào)歐盟國(guó)家的上市公司收購(gòu)，并規(guī)定一旦收購(gòu)人持有目標(biāo)公司的股份超過(guò)一定比例（33％），則收購(gòu)人須履行全面要約收購(gòu)義務(wù)。但由于要約收購(gòu)制度對(duì)于以協(xié)議收購(gòu)為主的大陸法系國(guó)家控股權(quán)轉(zhuǎn)讓影響較大，因此，歐盟內(nèi)部各國(guó)對(duì)該規(guī)則應(yīng)用及理解仍存在較大的歧異。

　　二、中國(guó)上市公司要約收購(gòu)制度的法規(guī)體系

　　從1992年深圳市政府頒布的《深圳市上市公司監(jiān)管暫行辦法》，到中國(guó)證監(jiān)會(huì)2002年頒布的《上市公司收購(gòu)管理辦法》（以下簡(jiǎn)稱“收購(gòu)辦法”）以及2003年頒布的《關(guān)于要約收購(gòu)涉及的被收購(gòu)公司股票上市交易條件有關(guān)問(wèn)題的通知》，我國(guó)已初步建立了較為完善的要約收購(gòu)法律體系。這些法規(guī)主要有：

　　1.國(guó)家法律

　　主要是《公司法》、《證券法》，對(duì)要約收購(gòu)的觸發(fā)點(diǎn)、要約收購(gòu)報(bào)告書(shū)的主要條款、信息披露程序、要約期限、要約人的禁止行為、要約期滿后上市公司維持上市的條件等作出了原則性的規(guī)定。

　　2.國(guó)家法規(guī)

　　主要指《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》等國(guó)務(wù)院頒布的行政性法規(guī)，對(duì)要約人的義務(wù)、要約收購(gòu)的價(jià)格、要約收購(gòu)時(shí)間、要約失敗后的禁止行為等情況作出了規(guī)定。

　　3.部門規(guī)章

　　主要指由中國(guó)證監(jiān)會(huì)頒布的《收購(gòu)辦法》及其配套的系列信息披露規(guī)則《上市公司股東持股變動(dòng)報(bào)告書(shū)》、《要約收購(gòu)報(bào)告書(shū)》、《豁免要約收購(gòu)申請(qǐng)文件》，以及《關(guān)于要約收購(gòu)涉及的被收購(gòu)公司股票上市交易條件有關(guān)問(wèn)題的通知》等規(guī)范性文件。其中，《收購(gòu)辦法》采取了極具中國(guó)特色的要約收購(gòu)制度設(shè)計(jì)，在保護(hù)廣大中小股東權(quán)益的前提下，根據(jù)我國(guó)股權(quán)分割的現(xiàn)實(shí)，創(chuàng)造性地制定了掛牌交易股票和未掛牌交易股票的兩種要約收購(gòu)價(jià)格，以降低要約收購(gòu)的成本。同時(shí)，《收購(gòu)辦法》允許收購(gòu)人采用自愿要約收購(gòu)的方式增持——定比例（不超過(guò)30％）的上市公司股份。

　　4.行業(yè)自律

　　主要指《上市公司要約收購(gòu)業(yè)務(wù)指南》、《關(guān)于對(duì)存在股票終止上市風(fēng)險(xiǎn)的公司加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)警示等有關(guān)問(wèn)題的通知》、《上市公司收購(gòu)登記結(jié)算業(yè)務(wù)指南》等由上海，深圳證券交易所以及中國(guó)中央登記結(jié)算公司等機(jī)構(gòu)發(fā)布的自律性文件。這些文件主要從操作層面對(duì)要約收購(gòu)的工作流程進(jìn)行了詳細(xì)規(guī)范。

　　三、中國(guó)上市公司要約收購(gòu)的案例分析

　　隨著國(guó)有經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略性重組的展開(kāi)和國(guó)家“從一般競(jìng)爭(zhēng)性領(lǐng)域退出”以及“抓大放小”政策的實(shí)施，上市公司控股權(quán)轉(zhuǎn)讓日益頻繁。據(jù)統(tǒng)計(jì)，從1994—2002年，共有531家（次）上市公司披露了控股權(quán)轉(zhuǎn)讓。其中，1994—2000年，在上市公司收購(gòu)過(guò)程中，收購(gòu)人持股比例超過(guò)30％，而被中國(guó)證監(jiān)會(huì)豁免其履行強(qiáng)制要約收購(gòu)義務(wù)的企業(yè)有121家。從2002年12月《收購(gòu)辦法》生效至2003年10月底，滬深交易所共披露了104起上市公司收購(gòu)案例。

　　2003年4月24日，南京鋼鐵聯(lián)合有限公司公告了《南京鋼鐵股份有限公司要約收購(gòu)報(bào)告書(shū)摘要》，南京鋼鐵聯(lián)合有限公司要約收購(gòu)南鋼股份（600282）拉開(kāi)了我國(guó)證券市場(chǎng)第一例全面強(qiáng)制要約收購(gòu)的序幕。緊接著，又發(fā)生了重慶東銀實(shí)業(yè)（集團(tuán)）有限公司要約收購(gòu)江淮動(dòng)力 （000816）、四川迪康產(chǎn)業(yè)控股集團(tuán)股份公司要約收購(gòu)成商股份（600828）兩例全面強(qiáng)制要約收購(gòu)。但是，上述3例要約收購(gòu)均是為了履行法定程序而不是以終止目標(biāo)公司的上市地位為目的而開(kāi)展的要約收購(gòu)。在要約價(jià)格方面，皆采用分類要約、分類定價(jià)的形式，目標(biāo)公司掛牌交易股票的要約價(jià)格低于要約期內(nèi)市場(chǎng)平均交易價(jià)格：未掛牌交易股票的要約價(jià)高于目標(biāo)公司上一會(huì)計(jì)年度每股凈資產(chǎn)，在要約期限方面，收購(gòu)人均選擇最短要約期限（1個(gè)月）。

　　我國(guó)證券市場(chǎng)開(kāi)展的三例強(qiáng)制要約收購(gòu)，均在不同程度上獲得了市場(chǎng)的要約豁免。同時(shí)，要約收購(gòu)的結(jié)果表明，上市公司流通股股東不認(rèn)可掛牌交易股票的要約價(jià)格，而上市公司一般法人股東在一定程度上認(rèn)同未掛牌交易股票的要約價(jià)格。

　　四、中國(guó)和國(guó)外要約收購(gòu)制度的差異分析

　　1.要約收購(gòu)目的差異

　　我國(guó)的強(qiáng)制要約收購(gòu)主要是收購(gòu)人依法履行程序，盡“義務(wù)”，而不以終止目標(biāo)公司上市地位為目的。這主要是由于我國(guó)上市資格是一種稀缺資源，上市公司的上市資格有較高價(jià)值的原因所引起。因此，我國(guó)3例強(qiáng)制要約收購(gòu)的收購(gòu)人均表示，若目標(biāo)公司因全面要約而不再具備繼續(xù)上市的資格，收購(gòu)人將采取謀求其恢復(fù)上市的整合措施。而國(guó)外，要約收購(gòu)主要針對(duì)兩類公司：一是目標(biāo)公司價(jià)值被低估、市場(chǎng)交易不活躍，如嘉道理家族要約收購(gòu)太平協(xié)和（0146，HK）、中糧香港要約收購(gòu)控股子公司鵬利國(guó)際 （0268，HK）：二是目標(biāo)公司與收購(gòu)人之間存在較強(qiáng)的產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)度，收購(gòu)人收購(gòu)目標(biāo)公司，期冀通過(guò)資源的整合，創(chuàng)造出新的價(jià)值。如上實(shí)控股（0363，HK）要約收購(gòu)上實(shí)醫(yī)藥科技（8018，HK），以及目前仍在進(jìn)行的美國(guó)納斯達(dá)克上市公司甲骨文要約收購(gòu)仁科公司。收購(gòu)人通過(guò)要約收購(gòu)，將終止目標(biāo)公司的上市地位作為收購(gòu)的重要目標(biāo)。

　　2.要約收購(gòu)價(jià)格差異

　　我國(guó)根據(jù)股權(quán)割裂的現(xiàn)實(shí)，《收購(gòu)辦法》規(guī)定可按掛牌交易股票和未掛牌交易股票兩類分別設(shè)定要約價(jià)格，對(duì)于掛牌交易股票的要約價(jià)格以“不低于下列價(jià)格中較高者：（1）在提示性公告日前6個(gè)月內(nèi)，收購(gòu)人買入被收購(gòu)公司掛牌交易的該種股票所支付的最高價(jià)格：（2）在提示性公告日前30個(gè)交易日內(nèi)，被收購(gòu)公司掛牌交易的該種股票的每日加權(quán)平均價(jià)格的算術(shù)平均值的百分之九十。”在我國(guó)已實(shí)施的3例強(qiáng)制性要約收購(gòu)中，對(duì)掛牌交易股票的要約收購(gòu)價(jià)格均較刊登要約公告前一交易日的價(jià)格低。在國(guó)外，由于要約收購(gòu)的目的是為了終止目標(biāo)公司的上市地位，一般要約價(jià)格均比公告時(shí)股票市場(chǎng)交易價(jià)格高20％～30％。如中糧香港要約收購(gòu)鵬利國(guó)際（0268，HK），要約價(jià)格比鵬利國(guó)際停牌前的股價(jià)溢價(jià)72％；上實(shí)控股 （0363，HK）要約收購(gòu)上實(shí)醫(yī)藥科技（8018，HK），要約階格比上實(shí)醫(yī)藥科技停牌前股價(jià)溢價(jià)15％。另外，國(guó)外要約收購(gòu)經(jīng)常伴隨競(jìng)爭(zhēng)性的要約收購(gòu)出現(xiàn)，收購(gòu)人的要約收購(gòu)價(jià)格也因出現(xiàn)競(jìng)爭(zhēng)而不斷提高。

　　3.要約收購(gòu)支付方式差異

　　《收購(gòu)辦法》規(guī)定“上市公司收購(gòu)可以采用現(xiàn)金、依法可以轉(zhuǎn)讓的證券以及法律、行政法規(guī)規(guī)定的其他支付方式進(jìn)行”，意味著在上市公司收購(gòu)中，可運(yùn)用換股、定向增發(fā)新股等方式支付收購(gòu)價(jià)款。但中國(guó)證監(jiān)會(huì)《上市公司新股發(fā)行管理辦法》卻規(guī)定“上市公司發(fā)行前條所述新股 （配股和增發(fā)），應(yīng)當(dāng)以現(xiàn)金認(rèn)購(gòu)方式進(jìn)行，同股同價(jià)”，該規(guī)定就限制了上市公司在要約收購(gòu)中用換股、增發(fā)新股等方式實(shí)施收購(gòu)。同一監(jiān)管部門的規(guī)章相互不協(xié)調(diào)，制約了我國(guó)要約收購(gòu)支付方式的創(chuàng)新。另外，中國(guó)人民銀行《貸款通則》規(guī)定“不得用貸款從事股本權(quán)益性投資”，這就更加限制收購(gòu)人的資金來(lái)源，從而制約了我國(guó)上市公司的要約收購(gòu)，增加了交易難度和成本。在我國(guó)已實(shí)施的3例強(qiáng)制性要約收購(gòu)中，收購(gòu)人在刊登要約公告的同時(shí)，均將全面要約所需現(xiàn)金足額凍結(jié)于銀行。而國(guó)外，上市公司收購(gòu)中，運(yùn)用股票、債券等有價(jià)證券支付日益增多，單純用現(xiàn)金支付逐漸減少。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2000年美國(guó)上市公司收購(gòu)中，以股票和股票加現(xiàn)金的方式進(jìn)行支付的占并購(gòu)總金額的72％。同樣，日本也占到67％。

　　五、完善我國(guó)要約收購(gòu)制度的政策建議

　　我國(guó)3例強(qiáng)制要約收購(gòu)的市場(chǎng)“豁免”，表明中小股東僅獲得了“程序性的保護(hù)”，并沒(méi)有獲得實(shí)質(zhì)性的保護(hù)。同時(shí)，要約期內(nèi)收購(gòu)人將大量資金存放于銀行，增加了要約收購(gòu)成本，降低了要約收購(gòu)效率。這些情況表明，我國(guó)目前的強(qiáng)制性要約收購(gòu)制度安排效率不高，存在改進(jìn)的必要，具體改進(jìn)建議如下：

　　1.擴(kuò)大要約收購(gòu)豁免范圍，增加原控股股東的忠誠(chéng)義務(wù)和注意義務(wù)

　　我國(guó)《收購(gòu)辦法》在保護(hù)廣大中小投資者利益的前提下，為了降低要約收購(gòu)成本，鼓勵(lì)上市公司收購(gòu)，規(guī)定了五項(xiàng)自動(dòng)豁免和七項(xiàng)申請(qǐng)豁免。但我國(guó)由于歷史原因，上市公司“一股獨(dú)大”的現(xiàn)象比較嚴(yán)重，截至2002年底，滬深上市公司第一大股東平均持股比例為44.18％，因此，在我國(guó)上市公司收購(gòu)中，收購(gòu)人取得控股權(quán)一般會(huì)觸及全面強(qiáng)制要約收購(gòu)，從而使得大量收購(gòu)人用兩個(gè)或多個(gè)“非關(guān)聯(lián)公司”同時(shí)收購(gòu)目標(biāo)公司，以求規(guī)避全面強(qiáng)制要約收購(gòu)，但這滋生了大量?jī)?nèi)幕交易，違背了“三公”原則。我國(guó)實(shí)施要約收購(gòu)制度，尤其是全面強(qiáng)制要約收購(gòu)制度主要是為了給中小股東對(duì)控股股東變動(dòng)時(shí)自由退出的選擇權(quán)。但實(shí)際上對(duì)于目標(biāo)公司來(lái)說(shuō)，新控股股東與中小股東總體利益一致，沒(méi)有理由也無(wú)任何實(shí)證結(jié)果認(rèn)為新控股股東會(huì)不利于目標(biāo)公司，因此，在此狀況下，強(qiáng)制性要約收購(gòu)就顯得沒(méi)有必要，建議對(duì)收購(gòu)人通過(guò)協(xié)議收購(gòu)的方式，而觸發(fā)的強(qiáng)制性要約收購(gòu)原則上予以要約豁免，以利于提高并購(gòu)效率，降低交易費(fèi)用。另一方面，在協(xié)議轉(zhuǎn)讓目標(biāo)公司控股權(quán)時(shí)，原控股股東應(yīng)如實(shí)履行對(duì)中小股東的忠誠(chéng)義務(wù)和注意義務(wù)，對(duì)收購(gòu)人的資信、收購(gòu)意圖、收購(gòu)后的重整方案以及信息披露的詳實(shí)與否進(jìn)行認(rèn)真調(diào)查和分析，《收購(gòu)辦法》沒(méi)規(guī)定目標(biāo)公司原控股股東對(duì)目標(biāo)公司中小股東的忠誠(chéng)義務(wù)和注意義務(wù)。因此，建議若因原控股股東在股權(quán)轉(zhuǎn)讓過(guò)程中的過(guò)失而導(dǎo)致目標(biāo)公司利益受到損害，則原控股股東應(yīng)承擔(dān)民事責(zé)任，并追究相關(guān)人員的刑事責(zé)任。爭(zhēng)取從源頭杜絕“不良企圖”的收購(gòu)人，切實(shí)保護(hù)中小股東利益。

　　2.調(diào)整掛牌交易股票要約收購(gòu)價(jià)格的確定標(biāo)準(zhǔn)

　　在要約收購(gòu)中，要約收購(gòu)價(jià)格是最為關(guān)鍵的因素。對(duì)于《收購(gòu)辦法》規(guī)定的未掛牌交易股票的要約收購(gòu)價(jià)格確定標(biāo)準(zhǔn)，公眾較認(rèn)同；但對(duì)于掛牌交易股票的要約收購(gòu)價(jià)格的確定標(biāo)準(zhǔn)，則認(rèn)為存在較大的缺陷。因?yàn)槭召?gòu)人在要約時(shí)處于主動(dòng)地位，其根據(jù)要約股票價(jià)格波動(dòng)狀況、證券市場(chǎng)的變動(dòng)趨勢(shì)以及國(guó)家整體宏觀形勢(shì)，擇機(jī)確定刊登提示性公告的時(shí)間。在要約收購(gòu)期間，對(duì)于掛牌交易股票，若要約收購(gòu)價(jià)格低于市場(chǎng)交易價(jià)格，則持有人將不會(huì)出售股票：若市場(chǎng)交易價(jià)格低于要約收購(gòu)價(jià)格，但由于存在市場(chǎng)交易價(jià)格和要約收購(gòu)價(jià)格的套利空間，在要約收購(gòu)價(jià)格以下必然有買盤，同時(shí)持股人也不會(huì)在要約收購(gòu)價(jià)格以下出售股票，這就意味著持有人不會(huì)轉(zhuǎn)讓要約股票。我國(guó)對(duì)掛牌交易股票的要約收購(gòu)價(jià)格確定標(biāo)準(zhǔn)的不合理，使得我國(guó)要約收購(gòu)僅具有“程序性的公正”，不具備“實(shí)質(zhì)性的公正”，中，卜股東實(shí)際上并不對(duì)新控股股東享有退出的選擇權(quán)。因此，建議將“刊登提示性公告前三十個(gè)交易日加權(quán)平均價(jià)格的算術(shù)平均值的百分之九十”的定價(jià)標(biāo)準(zhǔn)，改為“刊登提示性公告前三十個(gè)交易日加權(quán)平均價(jià)格的算術(shù)平均值”。

　　3.健全與要約收購(gòu)制度相配套的反壟斷法規(guī)的建設(shè)

　　目前，我國(guó)內(nèi)資企業(yè)收購(gòu)上市公司尚未涉及由于要約收購(gòu)導(dǎo)致過(guò)度集中，排除或限制競(jìng)爭(zhēng)等反壟斷問(wèn)題。在外資收購(gòu)境內(nèi)上市公司時(shí)，原國(guó)家經(jīng)貿(mào)委頒布的《利用外資改組國(guó)有企業(yè)暫行規(guī)定》和原外經(jīng)貿(mào)部頒布的《外資并購(gòu)境內(nèi)企業(yè)的暫行規(guī)定》中涉及了反壟斷，但對(duì)判斷依據(jù)、審核程序卻沒(méi)有作出具體規(guī)定，我國(guó)現(xiàn)有的《反不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)法》已無(wú)法適應(yīng)因要約收購(gòu)而產(chǎn)生或?qū)е碌姆磯艛鄦?wèn)題。在英國(guó)，與要約收購(gòu)和上市公司收購(gòu)相配套的反壟斷法——《公平交易法》在1973年已制定，所有資產(chǎn)規(guī)模以及市場(chǎng)份額達(dá)到一定標(biāo)準(zhǔn)的收購(gòu)，均受《公平交易法》規(guī)制。1980年，英國(guó)又制定了《競(jìng)爭(zhēng)法》，對(duì)《公平交易法》的功能和總監(jiān)的授權(quán)進(jìn)行了補(bǔ)充。因此，制定與要約收購(gòu)相配套的《反壟斷法》已迫在眉睫，通過(guò)制定與要約收購(gòu)相關(guān)的《反壟斷法》，不僅能保護(hù)中小股東利益，而且也實(shí)現(xiàn)對(duì)目標(biāo)公司的其他利益相關(guān)者（消費(fèi)者）利益的保護(hù)。

　　4.增加要約收購(gòu)的支付手段

　　我國(guó)上市公司的要約收購(gòu)目前僅限于現(xiàn)金支付，手段單一不僅抑制了大規(guī)模要約收購(gòu)發(fā)生，而且導(dǎo)致很多收購(gòu)人為實(shí)現(xiàn)收購(gòu)資金的回流和補(bǔ)償，采取很多損害目標(biāo)公司持續(xù)經(jīng)營(yíng)的行為。因此，通過(guò)制度創(chuàng)新，增加要約收購(gòu)的支付手段和方式，提高要約收購(gòu)的效率、降低要約收購(gòu)成本已刻不容緩。在要約收購(gòu)中，可將青島啤酒（600600）向美國(guó)AB公司定向發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券、上工股份（600843）向德國(guó)FAG定向增發(fā)B股，TCL集團(tuán)以發(fā)行新股的方式吸收合并TCL通訊（000542）等新的并購(gòu)支付用于要約收購(gòu)中，實(shí)現(xiàn)要約收購(gòu)支付手段和工具的創(chuàng)新。

　　參考文獻(xiàn)：

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