關(guān)鍵詞：投資者權(quán)益、投資者權(quán)益保護(hù)

　　一、投資者權(quán)益保護(hù)的定義以及其理論基礎(chǔ)

　�。ㄒ唬┦裁词峭顿Y者權(quán)益保護(hù)

　　在資本市場(chǎng)中，投資者的基本權(quán)益主要有四個(gè)方面：一是證券賦予的權(quán)利，如股票賦予的股權(quán)、債券賦予的債權(quán)等；二是信息知情權(quán)，即充分了解相關(guān)證券的各種公開(kāi)信息的權(quán)利；三是證券交易權(quán)，即可根據(jù)自己的意愿自由買(mǎi)賣(mài)證券；四是交易選擇權(quán)，即可根據(jù)自己的意愿充分選擇適合自己投資需求的證券品種、數(shù)量和交易方式。所謂投資者權(quán)益保護(hù)，從根本上說(shuō)，就是要充分而有效地落實(shí)投資者的這些基本權(quán)益。

　�。ǘ�）投資者權(quán)益保護(hù)的理論基礎(chǔ)

　　十六大報(bào)告強(qiáng)調(diào)指出：“理順?lè)峙潢P(guān)系，事關(guān)廣大群眾的切身利益和積極性的發(fā)揮。調(diào)整和規(guī)范國(guó)家、企業(yè)和個(gè)人的分配關(guān)系，確立勞動(dòng)、資本、技術(shù)和管理等生產(chǎn)要素按貢獻(xiàn)參與分配的原則，完善按勞分配為主體，多種分配方式并存的分配制度”。而證券投資收入正是一種要素收入。

　　投資者在證券市場(chǎng)投資所獲得的收入可以分為以下兩類(lèi)：一是獲得紅利和利息收入；二是獲得買(mǎi)賣(mài)證券的差價(jià)收入。對(duì)于投資者投資證券所獲得的紅利和利息收入而言，與其他要素收入一樣都是所有權(quán)收入，因?yàn)橥顿Y者在資本市場(chǎng)上的投資，作為一種直接融資的方式成為企業(yè)資本金的有機(jī)組成部分，從而與勞動(dòng)力、土地等生產(chǎn)要素一起直接參與了價(jià)值或財(cái)富的創(chuàng)造過(guò)程。因此，根據(jù)要素報(bào)酬理論，證券市場(chǎng)投資者作為資本要素的所有者應(yīng)該按照其所提供的資本這種生產(chǎn)要素在生產(chǎn)或創(chuàng)造財(cái)富過(guò)程中所發(fā)揮作用的大小獲得適當(dāng)?shù)膱?bào)酬（即一定的投資回報(bào)或資本利得）。

　　而投資者投資證券所獲得的買(mǎi)賣(mài)差價(jià)收入，實(shí)際上是一種風(fēng)險(xiǎn)收入。這是因?yàn)椋鹤C券價(jià)格反映了資本市場(chǎng)上的證券供求關(guān)系，而證券供求關(guān)系的形成又取決于不同投資者對(duì)證券偏好的不同；與這些偏好密切相關(guān)的不是證券所代表的具體的實(shí)物資產(chǎn)，而是對(duì)這些資產(chǎn)所具有的價(jià)值和前景等的判斷，判斷的依據(jù)是投資者獲得的各種信息或自己的經(jīng)驗(yàn)。因種種原因，投資者并不能保證自己的判斷一定是正確的。因此，可以說(shuō)，投資者在進(jìn)行證券交易時(shí)承擔(dān)著很大的風(fēng)險(xiǎn)，而買(mǎi)賣(mài)差價(jià)的收入正是對(duì)這種風(fēng)險(xiǎn)的一種合理補(bǔ)償。總的來(lái)看，這種風(fēng)險(xiǎn)收入處于從屬地位，因?yàn)樗�雖然不是由現(xiàn)實(shí)的收入而是由預(yù)期的收入所決定的，但預(yù)期的收入?yún)s是建立在現(xiàn)實(shí)收入基礎(chǔ)之上的。所以，從本質(zhì)上而言，證券投資收入屬于要素收入。根據(jù)要素分配理論，證券投資收入是非常合理的。而且，在我國(guó)確立資本按貢獻(xiàn)參與分配的原則后，它還是合法的，是受法律保護(hù)的。

　�。ㄈ�）有關(guān)投資者權(quán)益保護(hù)的主要法規(guī)法律

　　l 1994年7月，《中華人民共和國(guó)公司法》，將保護(hù)投資者的權(quán)益作為其立法的根本目的；

　　l 1999年7月，《中華人民共和國(guó)證券法》，將保護(hù)投資者的權(quán)益作為其立法的根本目的；

　　l 2002年底，證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《上市公司收購(gòu)管理辦法》及《上市公司股東權(quán)益變動(dòng)信息披露管理辦法》等，對(duì)于上市公司收購(gòu)行為進(jìn)行規(guī)范，并將保護(hù)被收購(gòu)公司和中小股東的合法權(quán)益作為基本原則，明確控股股東和收購(gòu)人對(duì)上市公司及其他股東負(fù)有誠(chéng)信義務(wù)，不得通過(guò)上市公司收購(gòu)損害被收購(gòu)公司及其他股東的合法權(quán)益；

　　l 2003年初，最高人民法院發(fā)布了《關(guān)于審理證券市場(chǎng)虛假陳述民事賠償案件的若干規(guī)定》，這是我國(guó)證券市場(chǎng)審理侵權(quán)民事糾紛案件的首個(gè)司法解釋?zhuān)�其中允許投資者進(jìn)行共同訴訟。與美國(guó)的集體訴訟不同，共同訴訟不把沒(méi)有明確要求參加的投資者列為原告，他們不能分享判決給予的賠償；

　　l 2003年2月，上海證券交易所發(fā)布《上海證券交易所會(huì)員自律準(zhǔn)則》，通過(guò)會(huì)員的自我要求和約束，為投資者提供良好的市場(chǎng)環(huán)境；

　　l 2004年2月，國(guó)務(wù)院《關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開(kāi)放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見(jiàn)》（以下簡(jiǎn)稱(chēng)《意見(jiàn)》），對(duì)于保護(hù)投資者特別是社會(huì)公眾投資者的合法權(quán)益給予了空前的關(guān)注�！兑庖�(jiàn)》涉及投資者保護(hù)問(wèn)題多達(dá)15處，字?jǐn)?shù)多達(dá)近900字，在指導(dǎo)思想中明確強(qiáng)調(diào)：遵循公開(kāi)、公平、公正原則，保護(hù)投資者特別是社會(huì)公眾投資者的合法權(quán)益；健全職責(zé)定位明確、風(fēng)險(xiǎn)控制有效、協(xié)調(diào)配合到位的市場(chǎng)監(jiān)管體制，切實(shí)保護(hù)投資者合法權(quán)益。

　　二、投資者權(quán)益保護(hù)的現(xiàn)狀及其原因

　�。ㄒ唬┩顿Y者權(quán)益保護(hù)的現(xiàn)狀

　　實(shí)踐中，投資者的權(quán)益常常受到影響甚至傷害，這主要體現(xiàn)在以下三個(gè)方面：第一，證券發(fā)行主體利用信息不對(duì)稱(chēng)弱化投資者對(duì)其行為的約束；第二，大投資者利用自己的優(yōu)勢(shì)影響甚至傷害中小投資者；第三，制度偏向，包括體制、機(jī)制等，影響甚至傷害投資者權(quán)益。

　　據(jù)有關(guān)資料，十余年來(lái)，上市公司從股市融資8千多億元，機(jī)構(gòu)和莊家等大投資者從一級(jí)市場(chǎng)申購(gòu)獲利2千多億元，國(guó)家稅收近2千多億元，證券市場(chǎng)各中介服務(wù)機(jī)構(gòu)收入也不下2千多億元。而廣大流通股東的情況，卻是虧損高達(dá)9千多億元。從微觀考察，“一賺、二平、七虧”之說(shuō)，不一定太準(zhǔn)確，但是不少人都反映這個(gè)問(wèn)題。周?chē)�熟悉的人士中更多的是為資本市場(chǎng)發(fā)展做出了無(wú)奈的貢獻(xiàn)。提起瓊民源、紅光、猴王、東方電子、銀廣夏、大慶聯(lián)誼、億安科技等等，順便拉出這些曾經(jīng)輝煌過(guò)的上市公司名字，都會(huì)令不少無(wú)辜的投資者因受欺詐、遭損害而心寒戰(zhàn)栗。在這種情況下，市場(chǎng)的公信力被破壞，股價(jià)正確配置資本資源的導(dǎo)向功能喪失。

　�。ǘ�）造成該種現(xiàn)狀的原因分析

　　1、計(jì)劃?rùn)C(jī)制是引致各種侵害投資者權(quán)益現(xiàn)象發(fā)生的根本原因。而這只有在不斷市場(chǎng)化的過(guò)程中才能得以解決。

　　2、國(guó)有股和法人股不能全流通，是造成投資者權(quán)益受傷害的主要原因。國(guó)有股和法人股的流通問(wèn)題一天不解決，保護(hù)投資者權(quán)益的口號(hào)就是空的，中小投資者在國(guó)有大股東和法人大股東面前就是“人為刀殂，我為魚(yú)肉”，面對(duì)很多侵害他們利益的事沒(méi)有辦法。

　　3、上市公司的治理結(jié)構(gòu)不完善是侵害投資者權(quán)益的重要原因。這樣在機(jī)制上就不能保證上市公司把投資者（尤其是流通股股東）的利益放在首位，使得投資者按資本貢獻(xiàn)參與分紅的權(quán)利得不到應(yīng)有的保護(hù)。

　　4、信息披露制度不健全也是侵害投資者權(quán)益的重要原因。信息披露制度不健全，股票的定價(jià)機(jī)制扭曲，投資者無(wú)從進(jìn)行價(jià)值判斷，進(jìn)而使投資者因無(wú)法做出正確的投資決策而不能獲得合理的投資回報(bào)。

　　5、市場(chǎng)準(zhǔn)入制度的非市場(chǎng)化也是侵害投資者權(quán)益的一個(gè)原因。市場(chǎng)準(zhǔn)入制度的非市場(chǎng)化在一定程度上降低了上市公司的質(zhì)量，使投資者因難以找到高質(zhì)量的投資對(duì)象而無(wú)法保證獲得合理的投資回報(bào)。

　　三、投資者權(quán)益保護(hù)的必要性

　�。ㄒ唬┳C券市場(chǎng)在我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)中的重要性分析

　　中國(guó)的資本市場(chǎng)出現(xiàn)于20世紀(jì)80年代中后期，雖起步較晚，但發(fā)展迅速，目前已初具規(guī)模，對(duì)推動(dòng)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的改革和發(fā)展發(fā)揮著越來(lái)越重要的作用。主要包括直接影響和間接影響兩個(gè)方面。

　　1、所謂直接影響是指證券業(yè)創(chuàng)造的增加值對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)，其中證券業(yè)增加值是指資本市場(chǎng)上的各類(lèi)中介機(jī)構(gòu)為證券交易及與此相關(guān)的金融活動(dòng)提供服務(wù)所創(chuàng)造的價(jià)值，是GDP的有機(jī)構(gòu)成部分。

　　2、所謂間接影響是指資本市場(chǎng)通過(guò)其籌資功能和配置金融資源功能的發(fā)揮來(lái)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。以股票市場(chǎng)為例，自1990年和1991年深交所和上交所相繼成立以來(lái)，我國(guó)股票市場(chǎng)的發(fā)展已初具規(guī)模，到2004年5月，深滬兩市的上市公司（包括A股和B股）共有1324家，到2003年底，我國(guó)上市公司股票市值已達(dá)42457.71億元，約占當(dāng)年GDP的36.38％，其中流通市值為13178.52億元，約占當(dāng)年GDP的11.29％，開(kāi)戶數(shù)達(dá)到了 7025.41萬(wàn)戶。表1和圖1為1998年以來(lái)GDP值與證券市場(chǎng)宏觀數(shù)據(jù)。

　　表1：1998年以來(lái)GDP值與證券市場(chǎng)數(shù)據(jù)

　　指標(biāo) 　　　　　　 1998年 　1999年　 2000年　 2001年 2002年 　2003年

　　國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（億元） 78345.20 82067.50 89468.10 97314.80 104790.60

　　116694.00

　　市價(jià)總值（億元）　 19505.65 26471.17 48090.94 43522.20 38329.13 　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　 42457.71

　　總市值占GDP的比例% 24.90　　32.26　　53.75 44.72　 36.58　 36.38

　　流通市值（億元）　　5745.61　8213.97 16087.52 14463.17 12484.56 13178.52

　　流通市值占GDP的比例% 7.33 　　10.01　　17.98 14.86　 11.91　 11.29

　　開(kāi)戶數(shù)（萬(wàn)戶）　　 3910.70　 4481.97　5801.03 6650.41 6884.08 7025.41

　　資料來(lái)源：中國(guó)證監(jiān)會(huì)網(wǎng)站

　　圖1：1998年以來(lái)GDP與證券市場(chǎng)數(shù)據(jù)

　�。ǘ�）投資者權(quán)益保護(hù)對(duì)發(fā)展證券市場(chǎng)的影響分析

　　資本市場(chǎng)的發(fā)展又是以投資者的資金支持為基本點(diǎn)的。對(duì)證券發(fā)行人來(lái)說(shuō)，沒(méi)有投資者的認(rèn)購(gòu)，證券無(wú)法順利發(fā)行，發(fā)行證券并融入資金就是一句空話；在證券交易中，沒(méi)有投資者的入市，證券無(wú)法成交，也就沒(méi)有交易市場(chǎng)的存在和發(fā)展。馬克思曾經(jīng)說(shuō)過(guò)，貨幣持有人是社會(huì)力量的代表。同理，在資本市場(chǎng)中，投資者群體也是社會(huì)的代表，他們的選擇實(shí)質(zhì)上是社會(huì)的選擇。因此，盡管資本市場(chǎng)中的各種關(guān)系極為復(fù)雜，但維護(hù)投資者的權(quán)益卻是其中的根本所在。

　　四、改善投資者權(quán)益保護(hù)的相關(guān)措施

　　改善投資者權(quán)益保護(hù)是一個(gè)系統(tǒng)工程，需要方方面面的努力，我們主要可以從以下方面著手：

　　1、盡快完善上市公司的法人治理結(jié)構(gòu)。完善我國(guó)上市公司法人治理結(jié)構(gòu)的關(guān)鍵是有效解決股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理、“一股獨(dú)大”的問(wèn)題。當(dāng)前要做的是按照十六大的要求改革國(guó)有資產(chǎn)管理體系，解決國(guó)有出資人缺位問(wèn)題；加快國(guó)有股向外商和其他成分轉(zhuǎn)讓的步伐。同理，在今后解決非流通股流通問(wèn)題時(shí)，要充分考慮流通股股東提供的資本溢價(jià)貢獻(xiàn)，確保他們的利益不受損害。

　　2、信息公開(kāi)。及時(shí)、完整和準(zhǔn)確地公開(kāi)一切可能影響資本市場(chǎng)走勢(shì)和投資選擇的公眾性信息，是切實(shí)維護(hù)投資者權(quán)益的最起碼要求。從10多年的實(shí)踐來(lái)看， 這需要解決以下四個(gè)問(wèn)題：行政信息的公開(kāi)；堅(jiān)決防范和打擊利用內(nèi)幕信息從事證券投資活動(dòng)；完善上市公司的信息披露制度和強(qiáng)化媒體的監(jiān)督功能。

　　3、制度公平。資本市場(chǎng)中的各類(lèi)參與者在制度面前應(yīng)當(dāng)是公平的，不僅投資者、上市公司、證券公司以及其他市場(chǎng)參與者的地位應(yīng)當(dāng)是平等的，而且證券監(jiān)管部門(mén)與被監(jiān)管者之間的地位也應(yīng)依法平等，因此，制度公平是公平的核心內(nèi)容。主要包括以下三個(gè)方面的內(nèi)容：法律法規(guī)和政策措施的公平；執(zhí)法的公平；處理的公平。

　　4、法制公正。維護(hù)投資者的合法權(quán)益必須實(shí)現(xiàn)法制公正。這包括以下四方面內(nèi)容：完善相關(guān)法律法規(guī)；修改有關(guān)法律法規(guī)中不合理不公平的規(guī)定；完善證券訴訟機(jī)制，提高投資者運(yùn)用法律手段來(lái)維護(hù)自己權(quán)益的能力；司法程序公正。

　　5、把權(quán)力還給市場(chǎng)。將股票發(fā)行由審核制逐步變?yōu)檎嬲�意義上的注冊(cè)制。只有注冊(cè)制才真正體現(xiàn)了市場(chǎng)決定的原則，從根本上解決股票發(fā)行中存在的非市場(chǎng)化問(wèn)題。為此，目前還在執(zhí)行的各類(lèi)行政性審批制度應(yīng)逐步取消。

　　6、大力發(fā)展參與公司治理的機(jī)構(gòu)股東

　　在美國(guó)，20世紀(jì)80年代以來(lái)悄然興起的機(jī)構(gòu)投資者，不再以傳統(tǒng)的拋售股票的方式來(lái)消極地保護(hù)自身利益，而是積極參與公司治理，以支配權(quán)維護(hù)收益權(quán)。在日本，20世紀(jì)90年代初對(duì)法律中股東代表訴訟制度進(jìn)行修改，降低訴訟費(fèi)用以提高股東參與公司治理的積極性。我國(guó)公司股票持有者的身份主要是國(guó)有股東和個(gè)人股東，機(jī)構(gòu)股東還很欠缺，這樣上市公司法人治理結(jié)構(gòu)就缺乏一種對(duì)大股東和內(nèi)部經(jīng)營(yíng)者的有效監(jiān)督力量，容易造成大股東利用關(guān)聯(lián)交易侵害上市公司利益和內(nèi)部經(jīng)營(yíng)者侵害股東利益的傾向。發(fā)展積極參與公司治理的機(jī)構(gòu)股東，是完善公司治理，保護(hù)中小投資者利益的有效途徑。要大力發(fā)展多種類(lèi)型、多種所有制、多種投資理念的機(jī)構(gòu)投資者。

　　7、加強(qiáng)證券交易所的自律工作。對(duì)于證券交易所來(lái)說(shuō)，自律是核心的工作。研究結(jié)果表示，證券行業(yè)應(yīng)該采取的是“行政＋自律”，一部分通過(guò)行政監(jiān)管，一部分實(shí)行自律監(jiān)管，如制定上市規(guī)則、交易規(guī)則、會(huì)員管理規(guī)則等。這包括：不能挪用會(huì)員的保證金；保持每天4小時(shí)的不間斷交易；要求會(huì)員必須為客戶提供“T ＋1”的清算方式；嚴(yán)格要求幫助作清算、交易的工作人員必須具備一定的專(zhuān)業(yè)水平，并對(duì)從事人員進(jìn)行培訓(xùn)；還有通訊保障等等，這些都屬于自律的范疇。

　　8、引入類(lèi)別股東表決機(jī)制。在當(dāng)前的市場(chǎng)環(huán)境下，關(guān)鍵還是對(duì)流通股股東作為中小投資者進(jìn)行保護(hù)的機(jī)制的缺乏，例如分類(lèi)表決制度。實(shí)際上，一股獨(dú)大并不是問(wèn)題，關(guān)鍵是在大股東濫用這種控制權(quán)的時(shí)候，缺乏必要的制衡和防范機(jī)制。我國(guó)目前已經(jīng)在上市公司的一些重大決策上引入了流通股股東投票表決制度。 1994年有關(guān)部門(mén)就已明確H股股東為類(lèi)別股東，在《赴境外上市公司章程必備條款》專(zhuān)設(shè)一章規(guī)定了“類(lèi)別股東表決的特別程序”，要求公司在變更或廢除類(lèi)別股東的權(quán)利前，應(yīng)經(jīng)股東大會(huì)特別決議通過(guò)、經(jīng)受影響的類(lèi)別股東分別召集會(huì)議半數(shù)以上通過(guò)才行。2002年7月20日證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《關(guān)于上市公司增發(fā)新股有關(guān)條件的通知》第五條規(guī)定：“增發(fā)新股的股份數(shù)量超過(guò)公司股份總數(shù)20%的，其增發(fā)提案還須獲得出席股東大會(huì)的流通股股東所持表決權(quán)的半數(shù)以上通過(guò)�！�